Un banco central gubernamental es, fundamentalmente, un poseedor de deuda con un monopolio sobre la creación de dinero gubernamental y, más específicamente, sobre la creación de dinero base. La hoja de balance de un banco central es, básicamente, un saldo de cuentas por cobrar que muestra el estado de los fondos o activos prestados o asignados por el banco central en una fecha determinada. Si estos activos representan beneficios económicos probables para el banco central, dichos beneficios se derivan de la tenencia continua de los activos y de la generación de intereses mientras el principal permanece pendiente. Además, las operaciones de mercado abierto de un banco central son transacciones fuera del presupuesto que incrementan o reducen las reservas bancarias, determinando así las reservas totales de los bancos y los depósitos a la vista totales amplificados por el multiplicador de reservas. Estas operaciones, en última instancia, determinan la oferta monetaria total.
La hoja de balance del Banco Central de la República Argentina
Antes de la toma de posesión de Javier Milei como presidente en diciembre de 2023, el BCRA solía vender valores a los bancos comerciales para retirar dinero de la circulación y compensar el impacto inflacionario de corto plazo de emitir pesos para financiar al Tesoro. Sin embargo, lo que pretendía restringir la oferta monetaria se convirtió en una fuente importante de su aumento. El BCRA pagaba intereses mensuales, semanales e incluso diarios a los bancos sobre estos valores. Las LELIQS, por ejemplo, creadas en 2018, terminaron en marzo de 2024.
Con Milei, el BCRA comenzó por cesar la emisión monetaria para el Tesoro. Y para reducir aún más esa emisión, el gobierno amplió la emisión de deuda mediante canjes de deuda, que son operaciones voluntarias o compulsorias en las que se intercambian o convierten instrumentos financieros por otros con condiciones diferentes. En síntesis, las LEFIS (solo para bancos) y las LECAPS del Tesoro resultaron de un canje de deuda del BCRA al Tesoro y de la discontinuación por parte del BCRA de los PASES (de plazo más corto que las LELIQS). En consecuencia, las LEFIS más los depósitos del Tesoro en pesos en el BCRA aumentaron durante 2024, sobre todo entre mayo y julio, mostrando una variación mayor que la de la base monetaria oficial (M0).
También en 2024, el BCRA logró cancelar la mayor parte de sus PUTS, por los cuales, de lo contrario, habría tenido que emitir pesos para comprar valores del Tesoro a los tenedores que quisieran deshacerse de ellos antes del vencimiento.
Además, antes de Milei, debido a la intervención gubernamental en el mercado cambiario, la escasez de dólares llevó al BCRA a retrasar o reducir su entrega, lo que provocó la acumulación de atrasos de los importadores. El BCRA de Milei abordó la situación creando un bono en dólares denominado BOPREAL, que al principio solo podían suscribir los importadores por el equivalente de sus deudas pendientes hasta el 12 de diciembre de 2023. Tras la aprobación de una nueva serie en abril de 2025, el plazo máximo de pago entre BOPREALS es ahora octubre de 2028. Los BOPREALS también pueden suscribirse en pesos, y casi todos pueden venderse en el mercado secundario.
Si bien los canjes de deuda del BCRA al Tesoro normalizaron una parte del BCRA que se había desviado de su estado natural, la deuda del BCRA vuelve a aumentar con los BOPREALS. Esto se suma al desafío de los valores del Tesoro y del BCRA denominados en pesos en manos de empresas argentinas, que en los últimos años compraron estos instrumentos como forma de mantener el poder adquisitivo. Mientras tanto, desde diciembre de 2023, la hoja de balance del BCRA pasó de 143 000 millones de dólares a 148 000 millones en abril de 2025, y sus reservas pasaron de 19 000 millones de dólares a 18,8 000 millones en marzo de 2025
Controles cambiarios y de capital
En abril de 2025, el gobierno dispuso una importante reducción de los controles cambiarios y de capital que eliminó los diversos tipos de cambio oficiales peso-dólar. El precio del dólar ahora fluctúa “libremente” entre dos límites fijados por el BCRA, y se estableció que la brecha entre dichos límites se amplíe un 1 por ciento mensual en cada extremo. Aun así, los argentinos siguen teniendo que pagar un recargo del 30 por ciento en las compras con tarjeta de crédito en el exterior. Además, el BCRA todavía puede intervenir en el mercado cambiario—comprando o vendiendo dólares—para que el tipo de cambio no supere los límites, o en el medio según algún criterio. Por ejemplo, puede imprimir pesos e intervenir para evitar que el precio del dólar traspase el límite inferior.
Aunque la flotación limitada del tipo de cambio es una cosa, el acceso al dólar es otra. Persisten diversas restricciones para las personas jurídicas. Solo las personas bancarizadas con ingresos formalizados pueden acceder al nuevo precio del dólar. Pueden cambiar dólares sin límite a través de canales automáticos y con fondos depositados a la vista. Sin embargo, las operaciones superiores a 100 000 dólares deben notificarse con dos días de antelación, y solo se pueden comprar hasta 100 dólares en efectivo por mes en la ventanilla del banco.
Ahora se permite a las empresas girar dividendos por ejercicios fiscales que comiencen en 2025, por lo que este flujo de demanda de dólares puede tardar hasta un año en normalizarse. Y, tanto para los dividendos retenidos anteriores a 2025 como para la deuda de los importadores previa a diciembre de 2025, se emitirán BOPREALS. Más allá de las empresas, el acceso limitado al nuevo precio del dólar incluye a otros grupos, como trabajadores informales y profesionales autónomos sin la totalidad o parte de sus ingresos formalizados y bancarizados.
Así, en un país donde al menos un tercio de la economía es informal, la demanda potencial de dólares se reduce de facto de forma drástica. Sigue existiendo un mercado paralelo y persiste un precio del dólar “oficial”, porque ese precio no es mucho más que un precio aprobado por el gobierno.
La necesidad de dólares
Prácticamente todos los gobiernos favorecen sus propias monedas por medio de leyes de curso legal. Sin embargo, los argentinos atesoran dólares debido a la historia monetaria de su país. Durante décadas rechazaron el dinero gubernamental y soportaron una amplia colección de leyes antidólar. Y, aun así, para octubre de 2023 los argentinos poseían el 10 por ciento de los billetes de dólar en circulación en el mundo. De ahí la pregunta de por qué su gobierno quiere tantos dólares pero nunca dolariza.
Hoy, el dólar está permitido legalmente en la mayoría de las transacciones, pero sigue utilizándose sobre todo para ahorrar. Milei ha estado diciendo que ya existe una competencia de monedas. Pero si eso fuera cierto, no solo el peso se aceptaría para el pago de impuestos y otras transacciones importantes, y no existirían tantas restricciones al acceso a los dólares como las que aún persisten.
En mayo de 2025, el ministro de Finanzas de Milei dijo que necesitan una mayor circulación de dólares y que harán cosas para que la gente esté mucho más inclinada a gastar sus dólares. De hecho, un programa previo de amnistía para la entrada de dólares en el sistema bancario añadió unos 11 000 millones de dólares a las reservas del BCRA durante 2024, dado que la mitad de los depósitos en dólares se dirige al BCRA.
Se espera que una parte de los dólares gastados ingrese en el sistema bancario y otra parte se cambie por pesos para pagar impuestos y otros costos posteriores, favoreciendo así al peso en el tipo de cambio. Pero si el peso pierde cada vez menos valor en relación con el dólar, tiene cada vez menos sentido que la gente gaste sus dólares en lugar de los pesos relativamente revaluados pero aún más inflacionarios—salvo que el gobierno siga encontrando formas de incentivar el uso de dólares.
Por último, un peso de menor calidad se sobrevalora por la fuerza frente a un dólar de mayor calidad. La demanda de pesos se incrementa artificialmente y se alienta o induce a los argentinos a desprenderse de sus dólares. Todo el proceso de maniobras gubernamentales va en contra de la disminución del poder adquisitivo del peso y del aumento del tipo de cambio.
Deuda externa y mercado financiero
Junto con los cambios monetarios de abril, el gobierno selló un nuevo acuerdo con el Fondo Monetario Internacional (FMI). El préstamo pretende “recapitalizar” al BCRA, permitiendo que el Tesoro pague una deuda con el BCRA. Los fondos del FMI y de otros organismos podrían añadir unos 23 000 millones de dólares a las reservas del BCRA a lo largo de 2025, ayudando al gobierno a cumplir varios compromisos. Esto, junto con el nuevo régimen cambiario, proporciona una previsibilidad crucial a los inversionistas financieros, fomentando la demanda continua de pesos para estrategias financieras. De hecho, los cambios monetarios también abrieron una puerta a los inversionistas extranjeros, ofreciendo oportunidades en valores gubernamentales en pesos como las LECAPS, que vencen antes de las elecciones legislativas de octubre de 2025. Justo a tiempo, porque no deben ignorarse las consecuencias negativas para los intereses financieros que podría tener un resultado electoral adverso para Milei. Además, el límite de 100 dólares en efectivo contribuirá a que la entrada de dólares del exterior esté disponible principalmente para muy pocas personas—aquellas que acumulan grandes montos de pesos en los bancos.
Con una gran deuda externa y un mercado de valores gubernamentales tan amplio y diverso, altamente dependiente de la política monetaria, la administración Milei está fuertemente influida por grupos de interés financiero, tanto locales como extranjeros. Y, por lo mismo, el cambio de deuda interna en pesos a deuda externa en dólares va en contra de liberar a los argentinos de la esclavitud de la deuda.
Inflación y deuda pública
Después de todo este tiempo, el tamaño de la hoja de balance del BCRA sigue siendo casi el mismo, y lo mismo ocurre con su impacto negativo sobre la gente común. Del mismo modo, el BCRA nunca ha dejado de desempeñar un papel decisivo en el mercado cambiario, los valores gubernamentales no han dejado de emitirse, y ni el enredo de operaciones ni la emisión de nuevas deudas parecen que vayan a terminar pronto. Además, seguirán imprimiendo pesos si los valores gubernamentales que vencen no pueden refinanciarse.
Es cierto que las cifras de inflación de precios publicadas por el gobierno muestran un descenso general significativo, pero la inflación monetaria aumentó enormemente bajo Milei, dado que la M0 se incrementó un 240,3 por ciento hasta abril de 2025.
Esta exhibición aparentemente contradictoria de inflación puede explicarse. No obstante, el BCRA buscará seguir “limpiando” su hoja de balance “mejorando la calidad de sus activos”. Pero, sin repudio de las deudas, y tratándose de un hombre que prometió abolir el BCRA, la presidencia de Milei en realidad se ha quedado muy lejos de acabar con todos los daños causados por la banca central y la deuda pública.
