En el artículo del 26 de julio del Financial Times titulado «¿Está el dólar a punto de dar un giro?», Barry Eichengreen escribe que el dólar de EEUU ha tenido una racha espectacular, habiendo subido más de un 10 por ciento frente a otras divisas importantes desde principios de año. Según Eichengreen, la razón principal del espectacular fortalecimiento del dólar es que la Reserva Federal ha subido los tipos de interés más rápidamente que otros grandes bancos centrales, atrayendo los flujos de capital hacia los EEUU.
Sin embargo, dada la probabilidad de una recesión y un descenso de la inflación, Eichengreen cree que la Fed podría empezar a suavizar su postura, debilitando el dólar en los próximos meses. Obsérvese que Eichengreen, aunque intenta explicar la determinación del tipo de cambio, no distingue entre los factores fundamentales y los no fundamentales que impulsan el tipo de cambio.
Causas fundamentales y no fundamentales
Hay varios factores que se perciben como impulsores clave en la determinación de un tipo de cambio. Por ejemplo, un aumento de la deuda externa del gobierno se considera una señal de un probable deterioro de los fundamentos económicos en el futuro, lo que justifica la venta de la moneda en cuestión.
La mayoría de los comentaristas económicos creen que la balanza comercial es otro factor clave en los tipos de cambio. En igualdad de condiciones, un aumento de las importaciones, que provoca un déficit comercial, da lugar a un aumento de la demanda de divisas. Para obtener divisas, los importadores las compran con moneda nacional. Como resultado, esto provoca un fortalecimiento del tipo de cambio de la moneda extranjera frente a la moneda nacional —es decir, más dinero nacional por unidad de dinero extranjero.
A la inversa, en igualdad de condiciones, un aumento de las exportaciones conduce a un superávit comercial. Una vez que los exportadores cambian sus ingresos en moneda extranjera por dinero nacional, se pone en marcha un fortalecimiento del tipo de cambio del dinero nacional frente al dinero extranjero. (Menos dinero nacional por unidad de dinero extranjero).
Alternativamente, consideremos el caso en el que el banco central endurece su política de tipos de interés. El aumento del tipo de interés nacional, en igualdad de condiciones, atrae la demanda de dinero nacional por parte de los extranjeros. En consecuencia, esto eleva el precio de la moneda local en términos de moneda extranjera.
Estos factores, como la deuda pública, el diferencial de tipos de interés, la situación de la economía y la balanza comercial, son factores importantes en la determinación del tipo de cambio. También podemos añadir a estos diversos factores psicológicos que parecen ser importantes en la determinación del tipo de cambio. Así, es probable que un cambio en la percepción de los individuos sobre el estado de la economía influya en los tipos de cambio.
En lugar de centrarse en numerosos factores, tendría más sentido identificar la clave o el factor esencial que determina el tipo de cambio de la moneda. Por ejemplo, la esencia de las acciones de los individuos es la conducta consciente e intencionada, y que el dinero es un medio de intercambio. Los individuos intercambian bienes y servicios por dinero.
El poder adquisitivo relativo del dinero —la esencia del tipo de cambio
Los tipos de cambio se determinan por las variaciones relativas del poder adquisitivo de las distintas monedas. El precio de una cesta de bienes es la cantidad de dinero que se paga por esta cesta. También podemos decir que la cantidad de dinero que se paga por una cesta de bienes es el poder adquisitivo del dinero con respecto a la cesta. Si en los EEUU el precio de una cesta es de un dólar y, en la zona del euro, una cesta de bienes idéntica se vende por dos euros, entonces el tipo de cambio entre el dólar y el euro será probablemente de dos euros por dólar.
Un factor importante para fijar el poder adquisitivo del dinero es la oferta de dinero. Si con el tiempo la tasa de crecimiento de la oferta monetaria de EEUU supera la tasa de crecimiento de la oferta monetaria europea, en igualdad de condiciones, esto ejercerá presión sobre el dólar EEUU.
Dado que el precio de un bien es la cantidad de dinero por bien, significa que los precios de los bienes en términos de dólares aumentarán más rápidamente que los precios en términos de euros, en igualdad de condiciones. Como resultado, una cesta de productos idéntica tiene ahora un precio, digamos, de dos dólares frente a un dólar anteriormente, mientras que en la zona del euro tiene ahora un precio de 2,5 euros frente a 2 euros anteriormente.
Esto implicaría que el tipo de cambio entre el dólar de EEUU y el euro debería ser ahora de 1,25 euros por un dólar. Dado que los cambios en la oferta monetaria nacional afectan a su poder adquisitivo general con un desfase temporal, esto significa que los cambios en la oferta monetaria relativa afectan a los tipos de cambio también con un desfase temporal.
La desviación del tipo de cambio del poder adquisitivo relativo pone en marcha el arbitraje
Cualquier desviación del tipo de cambio con respecto al poder adquisitivo relativo del dinero creará probablemente oportunidades de beneficio, que con el tiempo desharán esa desviación. Por ejemplo, la desviación podría surgir por la respuesta del mercado a los datos de la cuenta comercial o por un cambio en el diferencial de tipos de interés de la economía nacional frente a otras economías. Esas desviaciones pondrán en marcha oportunidades de beneficios que, en última instancia, desharán esas diferencias.
Supongamos que la Fed sube su tipo de interés oficial mientras el Banco Central Europeo (BCE) mantiene su tipo de interés oficial sin cambios. Esto aumenta la demanda de dólares por parte de los titulares de los euros. En consecuencia, los titulares de los euros cambian ahora más de ellos por dólares, y estos dólares, a su vez, se colocan en los depósitos en dólares para obtener tipos de interés más altos.
Si el precio de una cesta de productos en los EEUU es de un dólar y en la zona del euro el precio de una cesta idéntica es de dos euros, entonces, según el marco del poder adquisitivo, el tipo de cambio debería ser de un dólar por dos euros. Debido a la ampliación del diferencial de tipos de interés entre los EEUU y la zona del euro, un aumento de la demanda de dólares empuja el tipo de cambio en el mercado hacia un dólar por tres euros.
En consecuencia, el dólar está ahora sobrevalorado frente al tipo de cambio dictado por el poder adquisitivo relativo del dólar frente al euro (debería ser de dos euros por dólar y no de tres euros por dólar). En esta situación, compensa vender la cesta de bienes a cambio de dólares, luego cambiar dólares por euros y después comprar la cesta de bienes con euros— obteniendo así una clara ganancia de arbitraje.
Por ejemplo, los particulares podrían vender una cesta de bienes por un dólar, cambiar ese dólar por tres euros y, a continuación, cambiar tres euros por 1,5 de la cesta, ganando 0,5 más de una cesta de bienes. (Tenga en cuenta que el precio de la cesta de bienes en la zona del euro es de dos euros).
El hecho de que los poseedores de dólares hayan aumentado su demanda de euros para beneficiarse del arbitraje hará que los euros sean más caros en términos de dólares— empujando el tipo de cambio en la dirección de un dólar por dos euros. El arbitraje siempre se pone en marcha cuando el tipo de cambio se desvía, por las razones que sean, del tipo de cambio dictado por el poder adquisitivo relativo de las monedas.
Basándose en el diferencial de crecimiento monetario retardado, es probable que el crecimiento anual del precio del euro en términos de dólares se fortalezca en el futuro. La tasa de crecimiento anual del precio del dólar en yenes probablemente se debilitará visiblemente (véase el gráfico).
El factor que impulsa el fortalecimiento del dólar de EEUU frente al euro y al yen es el diferencial de crecimiento monetario retardado. El uso de este diferencial nos indica que es probable que el dólar de EEUU se debilite en el futuro frente a las principales divisas (véase el gráfico). Una vez más, el debilitamiento del dólar se debe al diferencial de crecimiento monetario retardado y no tanto a una recesión incipiente y a un cambio esperado en la postura de los tipos de interés de la Reserva Federal.
Resumen y conclusión
En contra de la opinión popular, el estado de la balanza de pagos no determina los tipos de cambio. Ni el diferencial de los tipos de interés ni diversas consideraciones psicológicas son los factores que impulsan el tipo de cambio, sino que el factor clave es el poder adquisitivo relativo del dinero.
Cuando el tipo de cambio de la moneda de mercado se desvía del tipo de cambio, tal y como dicta el poder adquisitivo relativo de los distintos dineros, se activa un arbitraje, que actúa hacia la convergencia del tipo de cambio hacia el poder adquisitivo relativo del dinero. Además, el poder adquisitivo relativo del dinero, en igualdad de condiciones, es puesto en marcha por la oferta relativa retardada de los distintos dineros. Esto significa, a su vez, que el tipo de cambio de la moneda está impulsado por la oferta relativa retardada de varios dineros, en igualdad de condiciones.
Utilizando el diferencial de crecimiento monetario rezagado, podemos sugerir que es probable que el dólar de EEUU se vea presionado frente al euro y al yen.
