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Finanzas descubre el aguijón: «Qué frágiles somos»

Un debate en curso se refiere a la caída en picado del rendimiento de los bonos del Tesoro a cuatro semanas en relación con el rendimiento del Tesoro a tres meses. Al menos un tuitero afirma que todo tiene que ver con el inminente enfrentamiento por el techo de la deuda, ya que la diferencia de tipos (3,145% frente a 5,070%) refleja el riesgo de tener liquidez inmovilizada en tres meses mientras el ejercicio del techo de la deuda se lleva a cabo en Washington.

En el otro lado está Jeffrey Snider, de la Universidad Eurodólar, que tuiteó en respuesta: «El comportamiento de los billetes hoy, especialmente el 4w[eek], se parecía demasiado al de abril de 2008, no al del techo de deuda. Sólo la demanda masiva de estas cosas hasta el punto de que es al estilo de 2008 por debajo de otras alternativas de dinero. Esto no es techo de deuda más bien pura corrida colateral».

Snider tuiteando de nuevo:

Acabemos con esto ahora mismo: letras y techo de deuda. [Los rendimientos] no caen por el techo de deuda, suben cuando [los fondos del mercado monetario] se ponen nerviosos. En el 11, la compresión de garantías empujó [los rendimientos] a cerca de cero. Luego, el techo de deuda en julio, los tipos subieron brevemente. En cuestión de días, volvieron a las garantías.

Michael Howell, de CrossBorder Capital, y Raoul Pal, de Real Vision, también son partidarios de las garantías. Howell le dijo a Pal: «Fíjese en las primas por plazo en el mercado del Tesoro de EEUU, que publica todos los días la Reserva Federal de Nueva York. Esa cifra no sólo es negativa. Sino que si se elimina la tendencia inflacionista de esos datos, es la más negativa que ha habido nunca».

«Prima por plazo» es la abreviatura de prima por plazo. Según la Reserva Federal, «la prima por plazo se define como la compensación que exigen los inversores por soportar el riesgo de que los tipos de interés puedan variar a lo largo de la vida del bono. Dado que la prima por plazo no es directamente observable, debe estimarse, la mayoría de las veces a partir de variables financieras y macroeconómicas.» El tiempo significa riesgo y las primas por plazo deberían ser positivas. Pero como señala Howell, no sólo es negativa, sino la más negativa de la historia.

Continúa Howell:

[La prima por plazo es la más baja desde que se empezó a registrar en 1961. ¿Qué te dice eso? Te está diciendo que hay un exceso de demanda de garantías en el sistema. Y ese es un problema fundamental. Es por eso que el sistema financiero es potencialmente frágil. Es otra forma de decir por qué los bancos centrales van a seguir volviendo y tapando las grietas con más liquidez. (énfasis añadido)

Raoul Pal cree que Basilea III desempeña un papel importante, ya que la tenencia masiva de garantías crea una escasez interminable de garantías.

que hace subir el dólar sin cesar, porque es un juego de sillas musicales, porque el mundo entero era un mecanismo de financiación en dólares. Y como dices, tienen que seguir tapando las grietas. Porque cuando algo sale mal, no hay suficientes garantías en el sistema. Y sucede, una y otra y otra vez.

Si te estás preguntando qué es todo esto de las garantías, según Investopedia, las operaciones de recompra inversa son las siguientes

son esencialmente préstamos garantizados. La diferencia entre el precio de compra original y el precio de recompra, junto con el plazo de la transacción (a menudo de un día para otro), equivale a los intereses pagados por el vendedor al comprador. La recompra inversa es el último paso del acuerdo de recompra, el cierre del contrato.

Las únicas garantías útiles en las operaciones de repo son los bonos del Tesoro de EEUU y los bunds alemanes. «En realidad», dice Howell, «si se observan los mercados de renta fija a escala mundial, hay principalmente dos mercados en todo el mundo, el mercado de bunds y el mercado del Tesoro de EEUU, donde se observa este fenómeno de primas por plazo muy negativas. Y esos son los dos mercados en los que se podrían llamar garantías prístinas».

Hay algo que se llama repo fails:

Los «fallos en la entrega» se producen cuando los vendedores no entregan o los compradores no reciben los valores a tiempo para liquidar una operación. La liquidación de una operación es el momento en el que el vendedor debe entregar los valores acordados en la operación y el comprador debe entregar los fondos para pagar los valores.

Las cesiones temporales de activos superaban los 50.000 millones de dólares en marzo de este año y han disminuido ligeramente.

Parece que debería ser un gran problema que un vendedor no entregue los valores para liquidar una operación, y lo es. «No sólo fracasa la operación original, sino que la parte que compró los valores puede haberlos pignorado ya en una operación posterior, y ahora esa operación también implicará un fallo en la entrega, creando así un efecto cascada».

El párrafo anterior nos da una idea del sistema financiero actual: una parte compra valores de la noche a la mañana y se los da en prenda a otra parte, que a su vez se los da en prenda a otra parte, que... Ya se hace una idea.

Cualquier cosa podría alterar este delicado equilibrio, por lo que no es de extrañar que la Reserva Federal informara de que los préstamos bancarios a través de la ventanilla de descuento ascendían a 152.900 millones de dólares hace una semana y cayeron un poco hasta 110.200 millones esta semana. La ventanilla de descuento sirve como crédito de emergencia a las instituciones depositarias. Los bancos acuden a la ventanilla de descuento como último recurso, ya que pedir prestado a este servicio está estigmatizado, lo que levanta ampollas entre los reguladores.

Evidentemente, la ventanilla de descuento no proporciona suficiente pólvora seca de emergencia en estos días, o digamos que los términos no son lo suficientemente laxos. Ahora está el Programa de Financiación a Plazo de los Bancos (BTFP), que ha proporcionado 53.700 millones de dólares en financiación a los bancos en dificultades esta semana, tras haber prestado 11.900 millones de dólares durante su primera semana.

La palabra clave es «plazo». El BTFP ofrece préstamos de hasta un año a bancos, asociaciones de ahorro, cooperativas de crédito y otras instituciones depositarias elegibles. Las instituciones pueden pignorar cualquier garantía elegible para su compra por los Bancos de la Reserva Federal en operaciones de mercado abierto, como bonos del Tesoro de EEUU, valores de agencias de EEUU y valores respaldados por hipotecas de agencias de EEUU, con esa garantía valorada a la par sin importar cuál sea el valor de mercado. Los bancos pueden tomar prestado hasta el 100% de ese valor nominal al tipo swap a un día más diez puntos básicos. No se cobrará ninguna comisión. Los bancos pueden obtener préstamos del BTFP en la oscuridad hasta el 11 de marzo de 2025.

Los reguladores no quieren que se sepa qué bancos tienen problemas y confían en que no se preste atención a las maquinaciones en los mercados del Tesoro y de repos. Howell afirma que el sistema financiero puede ser potencialmente frágil. Eso sería quedarse muy corto.

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