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El Banco Central Europeo se está estirando hasta su punto de ruptura en Italia

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Cuando el mandato de Mario Draghi se acercaba a su fin, abogué por un gobernador más severo para el Banco Central Europeo (BCE); por lo tanto, no me entusiasmó ni un poco que el sucesor de Draghi resultara ser Christine Lagarde, una paloma patente, como se puede deducir de su proximidad ideológica a un famoso keynesiano como Olivier Blanchard.

Sin embargo, estoy aquí para defender la postura que adoptó en su discurso del 12 de marzo, en el que, ante las turbulencias económicas provocadas por la crisis del coronavirus, declaró que no era tarea de un banquero central impedir la aparición de diferenciales en los mercados financieros, lo que ha sido ferozmente atacado tanto por los medios de comunicación y los políticos italianos, como por el presidente italiano Sergio Mattarella. Hay tres razones por las que considero, por una vez, que el punto de vista de Lagarde es correcto. Estas razones se basan en la teoría de la política monetaria, en el marco institucional de la Unión Europea, y en la situación actual de la economía italiana.

Los límites de la política monetaria

En primer lugar, debemos entender que lo que Lagarde declaró, que no le corresponde a ella evitar que los precios de los bonos del Estado en la Unión Monetaria Europea (UME) se desvíen, es absolutamente correcto desde el punto de vista técnico. En efecto, si consideramos el enfoque teórico del papel del banco central como prestamista de última instancia, tal como lo conciben tanto Walter Bagehot como Henry Thornton (ambos reconocidos y respetados incluso por los principales economistas neoclásicos), encontramos que en realidad no debería haber espacio para que la política monetaria influya en los precios relativos de los activos. De hecho, el papel de un banco central (es decir, de un prestamista de último recurso en un sistema bancario de dinero fiduciario y de reserva fraccionada) debería consistir en conceder liquidez a bancos comerciales temporalmente ilíquidos pero solventes, es decir, estructuralmente sólidos. La política monetaria no debería intervenir en modo alguno en el control (y la manipulación) de los precios de los activos, como lamentablemente ha venido ocurriendo en la UEM desde el comienzo de la evaluación de la calidad en marzo de 2015, ya que las interferencias de los bancos centrales distorsionan la formación natural de los precios en el mercado, provocando efectos Cantillón y estimulando tanto la mala inversión como la asunción de riesgos excesivos (mediante la reducción general de la rentabilidad de los activos y el impulso a los ahorradores para que inviertan en otros más arriesgados).

Es evidente que el BCE ya ha sido un banco central enormemente intervencionista; basta con mencionar que actualmente el balance del BCE es aproximadamente el 40% del PIB de la UEM y que el sistema bancario europeo ya está inundado con 1,5 billones de euros de reservas excesivas. Por lo tanto, también es francamente difícil ver cómo podría justificarse un mayor margen de interferencia de la política monetaria en una economía capitalista de mercado, incluso concediendo a los keynesianos miopes endurecidos que el actual choque del coronavirus es puramente por el lado de la demanda, lo cual no es en absoluto.

El marco institucional de la Unión Europea

Aquí el argumento es bastante simple y directo. En primer lugar, debemos recordar que la UEM es una unión monetaria en la que los estados nacionales europeos conservan la soberanía fiscal. El problema con tal marco es que los nacionalistas monetarios italianos, los pseudo economistas keynesianos y TMMeros (teoría monetaria moderna), y los políticos nacionalsocialistas interpretan este acuerdo internacional de la siguiente manera: «las cargas deben ser asumidas conjuntamente y abordadas con una herramienta común (es decir, la moneda que todos compartimos, el euro), mientras que los beneficios deben ser disfrutados en privado por los Estados miembros». De hecho, no ven (o pretenden no ver) que la única manera (incluso bajo un paradigma keynesiano) en que la política monetaria podría ser útil en una crisis de este tipo sería si el nivel de decisión de la política fiscal fuera el mismo que el de la política monetaria.

Esta es exactamente la razón por la que el marco institucional de la actual UEM, desarrollado en el mundo ideal en el que vivimos, es decir, con dinero fiduciario, reserva fraccionaria y macroeconomía keynesiana, ya proporciona TMD (transacciones monetarias directas), es decir, una red de seguridad para aquellos gobiernos (como el actual italiano) que piden un escudo de política monetaria para cubrir los costes de su deuda. Sin embargo, es evidente que, dado que el euro es la moneda de todos los europeos (y no sólo de los italianos), el marco normativo de la TMD exige que el Estado solicitante firme un Memorando de Entendimiento, que básicamente transfiere su soberanía fiscal a nivel europeo. Así pues, es evidente que el instrumento de que dispone el Gobierno italiano para reducir sus costos de financiación ya existe y puede ponerse en marcha cuando los políticos italianos quieran hacerlo.

El problema es que los políticos italianos quieren despilfarrar la dote de cada europeo (es decir, el euro, que estaría inflado y/o cuya inyección masiva y desequilibrada causaría distorsiones de precios) sin acordar la aplicación de esas reformas fiscales e institucionales que por sí mismas bastarían para mejorar su suerte en las finanzas públicas y reducir el costo de financiación de su deuda. En otras palabras, los italianos quieren ser salvados por la UE sin estar sujetos a ninguna condición. En segundo lugar, no debemos olvidar que el BCE ya ha ayudado mucho a los gobiernos italianos: el Programa de Compras del Sector Público, de hecho, ha comprado hasta ahora (diciembre de 2019) unos 370.000 millones de euros en bonos italianos y 530.000 millones de euros en bonos alemanes; sin embargo, el PIB alemán es ahora (2019) casi el doble que el italiano, lo que significa que en términos de la proporción de las compras de bonos del gobierno con respecto al PIB nacional Italia ha sido enormemente privilegiada (530/370 = 1,4) a través de un apoyo desproporcionado de la política monetaria a su coste de financiación de la deuda pública.

La situación actual de la economía italiana

Para decirlo sin rodeos, no hay nada que la política monetaria pueda hacer ahora por la situación italiana. Italia es un ejemplo primordial de una economía consumidora de capital, donde el nivel de inversión ha caído en picado (Figura 1) y la productividad laboral se estanca (Figura 2). Además, la demografía desfavorable (casi uno de cada cuatro italianos tiene más de 65 años) y la disminución de la natalidad (en promedio, cada año nacen aproximadamente la mitad de los niños que nacieron en los años cincuenta y sesenta) hacen aún más difícil el frágil sistema de pensiones, muy mal concebido en los años setenta y ochenta.

En otras palabras, no existe ningún truco monetario o financiero mágico que pueda salvar a Italia ahora: el único camino disponible es reducir los gastos de las pensiones (que son las segundas más altas en proporción al PIB entre los miembros de la Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económico (OCDE), inmediatamente después de las de Grecia) y emplear estos recursos en la atención sanitaria y en la reducción de impuestos. Sin embargo, todas esas son políticas que no conciernen (o no deberían) en absoluto a un banquero central, y son exactamente las políticas que otros socios europeos pedirían a Italia que promulgara para solicitar TMD.

Figura 1

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Figura 2 : PIB por hora trabajada (Alemania, Italia, UEM), 2010 = 100.

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Fuente: OCDE (2020), PIB por hora trabajada (indicador). Consultado el 13 de marzo de 2020. DOI: 10.1787/1439e590-es.

En conclusión, Lagarde podría haber sido inapropiada en su tiempo y en la forma de su discurso; sin embargo, la sustancia es férrea y sólida. Italia no puede seguir quejándose y esperando ayuda externa: necesita manejar su destino y debe tomar el camino valiente, y social y políticamente duro, que ha evitado hasta ahora. Las economías crecen (como enseña la teoría del ciclo económico hayekiana) sólo si los agentes están dispuestos a renunciar al consumo hoy y a ahorrar e invertir para obtener un mayor rendimiento (gracias al aumento de la productividad) mañana. No hay ningún atajo.

Author:

Fabrizio Ferrari

Fabrizio Ferrari is a graduate student in economics.

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Image source:
Getty
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