Los bancos centrales se han convertido en la fuerza dominante de los mercados financieros.
Las decisiones de relajación y endurecimiento mueven todos los activos, desde los bonos hasta las acciones privadas. Se supone que su papel es controlar la inflación, proporcionar estabilidad de precios y garantizar el funcionamiento normal del mercado. Sin embargo, hay pocas pruebas de éxito en la consecución de sus objetivos. La era de predominio de los bancos centrales se ha caracterizado por ciclos de auge-caída, crisis financieras, incentivos políticos para aumentar el gasto gubernamental y la deuda, y una inflación persistente. Recientemente, los bancos centrales de las economías desarrolladas han asumido un papel cada vez más intervencionista.
La creación y proliferación de bancos centrales durante el siglo pasado prometía una mayor estabilidad financiera. Sin embargo, como demuestran continuamente la historia y la actualidad, los bancos centrales no han evitado las crisis financieras. La frecuencia y gravedad de estas crisis han fluctuado, pero no han disminuido desde que los bancos centrales se convirtieron en la figura principal de la regulación de los mercados financieros y las intervenciones monetarias. Por el contrario, la banca central ha introducido nuevas fragilidades y ha cambiado la naturaleza, pero no la recurrencia, de las turbulencias financieras.
Las pruebas empíricas desmienten el mito de que los bancos centrales pusieron fin a la era de las crisis financieras frecuentes. Independientemente de la supervisión de los bancos centrales, un auge del crédito precedió a una de cada tres crisis bancarias. ¿Quién creó esos auges crediticios? Los bancos centrales, mediante la manipulación de las tasas de interés. Según la exhaustiva base de datos de Laeven y Valencia, sólo entre 1970 y 2011 se produjeron 147 crisis bancarias, en una época de dominio casi universal de los bancos centrales. Las crisis financieras siguen siendo un fenómeno mundial persistente, que se produce en ciclos que coinciden con episodios de expansión del crédito. Los bancos centrales han prolongado a menudo los periodos de auge con tasas bajas y elevadas compras de activos, y han creado abruptos momentos de crisis tras cometer errores sobre la inflación y los riesgos crediticios.
Según el trabajo de Reinhart y Rogoff, la tasa de crisis no ha cambiado drásticamente con la banca central. En cambio, las formas de las crisis han evolucionado. Las crisis gemelas (bancaria y monetaria) siguen siendo comunes, y la gravedad, medida en pérdida de producción o costos fiscales, ha aumentado a menudo, especialmente a medida que las instituciones financieras y los gobiernos se entrelazaban con las autoridades monetarias.
La Gran Crisis Financiera de 2008, la crisis de la deuda soberana de la eurozona y el estallido inflacionista de 2021-2022 figuran entre los acontecimientos con mayores costes de la historia, lo que contradice la opinión de que los bancos centrales han neutralizado el riesgo o el coste de las crisis.
Los bancos centrales actúan como «prestamistas de última instancia» y reguladores. Sin embargo, con cada crisis posterior, la solución es siempre la misma: programas de compra de activos más amplios y agresivos y tipos reales negativos. Esto significa que los bancos centrales han pasado gradualmente de prestamistas de última instancia a prestamistas de primera instancia, un papel que ha amplificado las vulnerabilidades. Debido a la globalización de la banca central moderna y a las innovaciones financieras, las crisis tienden a ser de mayor escala y más complejas, afectando a la mayoría de las naciones. La profunda implicación de los bancos centrales en los mercados significa que sus políticas, como la liquidez de emergencia o las compras de activos, enmascaran los riesgos sistémicos, provocando fallos más tardíos pero más dramáticos.
En muchas economías avanzadas, las recientes oleadas de crisis se desencadenaron por la acumulación de deuda y las distorsiones del mercado creadas por los bancos centrales, a menudo con el pretexto de mantener la estabilidad. Tanto el FMI como el Banco Mundial señalan que aproximadamente la mitad de los episodios de acumulación de deuda en los mercados emergentes desde 1970 implicaron crisis financieras, y los episodios asociados a crisis se caracterizan por un mayor crecimiento de la deuda, resultados económicos más débiles y reservas agotadas, independientemente de la banca central.
Las grandes crisis de las últimas décadas han puesto de manifiesto que los bancos centrales no evitan las perturbaciones sistémicas. A menudo, sus intervenciones sólo han retrasado el ajuste de cuentas, pero han agravado los desequilibrios subyacentes, en particular la deuda pública. Los bancos centrales no evitan las crisis financieras. Las reconfiguran, a menudo haciendo que sus consecuencias sean de mayor alcance, al tiempo que trasladan los costes al público a través de la inflación y la monetización de la deuda.
La creciente prioridad: apoyar al gobierno por encima de gestionar la inflación
Como sostuve recientemente, los bancos centrales dan cada vez más prioridad a la distribución de la deuda pública frente a la lucha contra la inflación. Los bancos centrales tienen una prioridad: mantener viva la burbuja de la deuda gubernamental. Los bancos centrales inyectan constantemente liquidez para estabilizar a los emisores soberanos en lugar de mantener la estabilidad de precios. Sólo en 2025, los vencimientos de la deuda mundial alcanzarán casi los 2,78 billones de dólares, y se espera que los bancos centrales sigan relajando sus políticas monetarias, aunque la inflación se muestre persistente.
Los bancos centrales utilizan su enorme poder para disfrazar la insolvencia de los emisores soberanos y encarecer su deuda, lo que provoca la consiguiente asunción excesiva de riesgos y la inflación de los precios de los activos. Además, la idea de que los tipos bajos y las compras de activos son herramientas que ayudan a los gobiernos a reducir sus desequilibrios fiscales y a actuar con prudencia presupuestaria queda desmentida por la realidad. Las tasas artificialmente bajas y las compras de activos justifican los déficits persistentes y la elevada deuda.
Los bancos centrales favorecen la inflación y la inestabilidad financiera cuando deberían frenarlas. Al ignorar los agregados monetarios y los riesgos creados por la creciente intervención gubernamental en la economía y la emisión de moneda a través de instrumentos de deuda, los bancos centrales están permitiendo la nacionalización a cámara lenta de la economía.
La errónea expansión monetaria de los bancos centrales y la política de tipos negativos de 2020, perpetuada hasta bien entrado 2022 a pesar de la galopante inflación, son un claro ejemplo. Los gobiernos se beneficiaron en el periodo de expansión con enormes compras de deuda que permitieron un aumento desacertado del gasto público y de la deuda. Mientras tanto, los ciudadanos y las pequeñas empresas sufrieron las consecuencias de la elevada inflación. Así, cuando los bancos centrales reconocieron por fin el problema de la inflación que habían contribuido a crear, mantuvieron políticas laxas que daban prioridad a la liquidez, lo que alimentó más irresponsabilidad gubernamental, y la subida de tipos perjudicó las finanzas de las familias y las pequeñas empresas que antes habían sufrido el estallido de la inflación. A los gobiernos no les preocupaban las subidas de tipos porque aumentaban los impuestos.
La respuesta de la Reserva Federal a los crecientes déficits públicos ha favorecido sistemáticamente una mayor intervención gubernamental y el aumento de los niveles de deuda, incluso a costa de una mayor inflación, lo que ha socavado su independencia y credibilidad.
La independencia desapareció cuando los bancos centrales abandonaron o ignoraron la estabilidad de precios, culpando de la inflación a diversos absurdos en lugar de al gasto gubernamental y al crecimiento de la masa monetaria.
El Banco de Inglaterra, por ejemplo, sigue recortando las tasas y relajando la política con una inflación creciente.
Los bancos centrales tienden a relajar la política monetaria cuando los gobiernos aumentan el gasto y los impuestos. Sin embargo, los responsables políticos afirman ser estrictos y dependientes de los datos cuando los gobiernos reducen los impuestos y el gasto. ¿Por qué? Los bancos centrales han pasado de ser autoridades monetarias independientes que salvaguardaban el poder adquisitivo de la moneda y controlaban la inflación a facilitar la distribución de la creciente deuda pública y disimular la creciente insolvencia de los emisores.
La banca central moderna ha demostrado que ninguna autoridad debe fijar por sí sola los tipos de interés y la liquidez. Se han equivocado sistemáticamente al aumentar el tamaño del gobierno en la economía y han hecho estimaciones erróneas sobre la inflación y el crecimiento del empleo. La razón es sencilla: a medida que aumentan el tamaño del gobierno en la economía y la deuda soberana, que a menudo se considera el activo más seguro, el papel del banco central es cada vez más importante para mantener la estabilidad del mercado.
Muchos bancos centrales afirman que no interfieren en la política fiscal y que siguen siendo independientes... excepto cuando alguien se atreve a recortar los impuestos y el gasto político. Como tales, los bancos centrales no son un límite a la asunción de riesgos, al aumento del gasto público y a la irresponsabilidad presupuestaria, sino más bien una herramienta que permite los excesos del mercado y del gobierno.
