Los funcionarios electos y los contribuyentes americanos ignoran por su cuenta y riesgo la reciente rebaja de la calificación crediticia de los EEUU del 16 de mayo. De la máxima calificación AAA a la inmediatamente inferior Aa1 de Moody’s Ratings, esta reducción es la tercera desde 2011, cuando S&P Global Ratings redujo su calificación, seguida de Fitch Ratings en 2023.
Sin embargo, no significa que el gobierno de los EEUU pueda incumplir sus obligaciones en bonos del Tesoro o dejar de pagar los intereses de esa deuda. Más bien, las tres agencias de calificación rebajaron sus calificaciones debido a la creciente deuda federal (actualmente más de 36 billones de dólares, el 122% del PIB de EEUU) y a los déficits presupuestarios anuales (actualmente alrededor de 1,7 billones de dólares, el 6,2% del PIB). La mayoría de los economistas consideran que estos niveles son insostenibles.
Bostezos e indiferencia
Esta última rebaja de la calificación no ha sido muy sonada. Los inversores bursátiles parecían casi indiferentes a la noticia; los índices bursátiles han subido y bajado en los días y semanas intermedios, sin un patrón discernible. No se ha producido un desplome bursátil dramático similar al que siguió al anuncio del «Día de la Liberación» del presidente Trump, el 2 de abril, de su propuesta de aranceles recíprocos.
El mercado de bonos del Tesoro de los EEUU, sin embargo, no se sacudió tan fácilmente la rebaja de la calificación crediticia. Los inversores reaccionaron vendiendo parte de sus tenencias de bonos existentes, como habían estado haciendo durante unas semanas. Una subasta de 16.000 millones de dólares de nuevos bonos del Tesoro a 20 años celebrada el 21 de mayo arrojó un rendimiento superior al 5,00%, el más alto desde 2023. Al día siguiente, el rendimiento del bono a 30 años superó el nivel de 2023 y alcanzó el nivel más alto desde 2007. Esto augura tipos de interés más altos en las próximas subastas de bonos del Tesoro de EEUU, ya que es probable que los déficits presupuestarios federales aumenten la necesidad de fondos prestados para pagar las facturas del gobierno.
Conceptos básicos sobre la calificación de bonos
Las agencias de calificación crediticia son empresas privadas, designadas por la Comisión del Mercado de Valores de EEUU, que cobran honorarios a los emisores de bonos —tanto empresas privadas como entidades públicas, por evaluar la solvencia de la deuda pendiente y de las próximas emisiones de deuda. AAA es la máxima calificación ofrecida por las tres agencias, aunque las tres difieren en sus calificaciones inferiores. La calificación AA+ de S&P, por ejemplo, equivale a la Aa1 de Moody’s y a la de Fitch AA+.
Cuanto más baja es la calificación de un bono, mayor es la posibilidad de que el emisor incumpla sus obligaciones financieras. La clasificación como «grado de inversión», para ejemplo, requiere una calificación de BBB- o superior por Standard & Poor’s y Fitch, o Baa3 o superior por Moody’s.
Las calificaciones inferiores de S&P y sus indicaciones incluyen:
- CCC — un emisor es actualmente vulnerable y depende de condiciones favorables para cumplir sus compromisos financieros
- R — un emisor se encuentra bajo supervisión reguladora debido a su situación financiera
- SD — el emisor ha incumplido selectivamente algunas obligaciones
- D — el emisor ha incumplido obligaciones y puede incumplir en general la mayoría o todas las obligaciones
- NR — no calificado, lo que puede significar que el emisor simplemente ha optado por no pagar la tasa habitual por una calificación.
Tenga en cuenta que no existe una letra específica que indique calificación «basura», aunque sí se oye aplicar este término a algunos valores. «Basura», utilizado coloquialmente, suele significar una calificación de bonos inferior a BBB- (S&P o Fitch) o Baa3 (Moody’s).
¿Existe siempre un mercado para los valores del Tesoro de EEUU?
La respuesta corta a esta pregunta es sí, porque un grupo de instituciones financieras privadas llamadas «intermediarios primarios», cuidadosamente examinados por la Reserva Federal, están dispuestos en todo momento a hacer un mercado para la deuda del Tesoro. Estos intermediarios —generalmente grandes bancos y otras empresas privadas de Wall Street y otras capitales financieras— mantienen sus propias existencias de títulos del Tesoro, que compran a (o venden a) inversores, incluida la propia Fed, obteniendo un pequeño beneficio entre los precios de compra y venta en cada operación.
La respuesta más larga y matizada a la pregunta es, sin embargo, que sí, que siempre hay mercado, pero que los rendimientos no pueden garantizarse. Por citar un ejemplo crudo, si un inversor comprara 100.000 dólares de los bonos del Tesoro a 20 años recientemente emitidos mencionados anteriormente a un rendimiento del cupón del 5%, planeando mantenerlos hasta su vencimiento en 2045, recibirá 5.000 dólares (5% de 100.000 dólares) en pagos anuales de intereses, una cantidad que permanece constante durante 20 años.
Pero si los precios al consumo se duplican entre 2025 y 2045 debido al aumento de la inflación, el poder adquisitivo real de los bonos que había comprado en 2025 se reduciría a la mitad. Aunque estos bonos tienen —en la jerga de la renta fija— un riesgo crediticio prácticamente nulo (suponiendo que el gobierno de EEUU mantenga su calificación de grado de inversión), pueden tener un riesgo potencial incalculable de tasas de interés e inflación.
Consideremos otro ejemplo claro de riesgo de tasa de interés: si las tasas de interés del mercado subieran del 5% en 2025 al 8% antes de 2045, y todos los bonos nuevos pagaran ahora el 8%. Si el inversor decidiera vender sus bonos con cupón del 5% en ese momento, el precio principal que podría recibir por ellos habría bajado de $100,000 a $62,500. Esto se debe a que el interés del cupón fijo de $5,000 representa el 8% de $62,500, y un comprador estaría dispuesto a pagar solo $62,500 por bonos con un valor nominal de $100,000 cuando todos los bonos de nueva emisión se venden con tasas de cupón del 8%. Por regla general, cuando las tasas de interés suben, el precio de mercado de los valores de renta fija siempre baja, y viceversa.
Advertencia a Trump: cuidado con lo que deseas
El bete noire de Trump —y la razón subyacente de sus aranceles a la importación— es el persistente déficit comercial de EEUU, del que se ha quejado durante muchos años. Sin embargo, en su retórica sobre los déficits comerciales, suele centrarse en el déficit de los EEUU en bienes (mercancías), ignorando el menor superávit comercial de EEUU en servicios, que incluye seguros, servicios informáticos, transporte, propiedad intelectual, servicios financieros y viajes.
También tiene que darse cuenta de que, dado que las entradas de capital de EEUU son la imagen especular de los déficits comerciales de EEUU, ignora los grandes superávits de capital que los socios comerciales de los EEUU envían de vuelta al comprar bonos del Tesoro de EEUU que el gobierno federal debe emitir para cubrir sus déficits presupuestarios anuales, así como para amortizar y retirar los bonos que vencen.
Así, mientras los americanos importan grandes cantidades de mercancías baratas fabricadas en el extranjero que disfrutan consumiendo (pensemos en el ejemplo de Trump de dos contra veinte muñecas infantiles de China), al mismo tiempo exportan pagarés que representan deuda federal que el Tesoro de los EEUU emite para apoyar programas federales que benefician a los americanos. Esta simple verdad contradice la realidad de que esos pagarés deberán ser reembolsados algún día por las futuras generaciones de americanos (incluidas las niñas que juegan con esas muñecas baratas de China).
Así pues, Trump, en su afán por imponer aranceles para reducir el déficit comercial, debe tener cuidado con lo que desea. La realidad es que sin esos grandes déficits comerciales, los socios comerciales de EEUU no tendrían los grandes excedentes de capital con los que comprar deuda del Tesoro de EEUU. Los mismos países con los que los EEUU tiene déficits comerciales —China constantes, la UE, México, Canadá, Japón y el Reino Unido— son también países que colectivamente poseen alrededor del 30% de la deuda del Tesoro de EEUU —Japón, China, el Reino Unido y varios otros.
¿Realmente importa la calificación de la deuda soberana de EEUU?
En la actualidad, a los inversores les preocupa que se prevea un aumento de las necesidades de endeudamiento del Tesoro de los EEUU debido al inexorable incremento de los déficits presupuestarios federales y de la deuda pendiente, a la incapacidad del Congreso para controlar el gasto federal y/o a la inflación. Una mayor inflación en sí misma puede seguir necesariamente a la mayor necesidad de fondos prestados, especialmente si la Reserva Federal ejecuta una política monetaria laxa como hizo durante la pandemia de 2020-23 para acomodar una mayor emisión de bonos del Tesoro durante esa emergencia.
Dado que el Tesoro de los EEUU depende tanto de los compradores extranjeros de bonos, el punto positivo es que los déficits comerciales les proporcionan superávits comerciales, que utilizan para comprar deuda del gobierno federal de EEUU. Estos inversores extranjeros —tanto gobiernos como particulares— parecen poco reacios a comprar y mantener deuda de EEUU, aunque su apetito por la deuda de EEUU podría desvanecerse con el tiempo.
Es como si la economía de los EEUU se percibiera como tan monolíticamente grande y robusta, su gobierno constitucional tan estable (aunque no necesariamente capaz) y sus contribuyentes tan fiables a la hora de pagar sus impuestos, que nada puede igualar el atractivo de los EEUU para los inversores extranjeros. Tal vez simplemente perciban que no hay otras opciones razonables para invertir sus cuantiosos saldos en divisas denominados en dólares de EEUU.
Si algún día el Congreso fuera capaz de controlar sus impulsos de gasto, las necesidades de endeudamiento de EEUU podrían disminuir significativamente. Recordemos que durante la administración del presidente Bill Clinton, los EEUU registró un superávit presupuestario federal entre 1998 y 2001. Algunos miembros del gobierno, como el entonces presidente de la Reserva Federal, Alan Greenspan, expresaron su preocupación por la posibilidad de que, en algún momento, no hubiera suficiente deuda del Tesoro para que la Reserva Federal pudiera realizar operaciones de mercado abierto. Aunque esta posibilidad parece extrañamente pintoresca desde la perspectiva actual, la preocupación de entonces era genuina.
Hoy en día hay pocos indicios de que la calificación crediticia de los EEUU vaya a descender por debajo del grado de inversión. No obstante, los dirigentes y contribuyentes americanos se engañan al pensar que las calificaciones de la deuda no tienen ninguna importancia para la capacidad del país de prestar los servicios actuales de los que dependen las generaciones actuales y los programas de prestaciones sociales que esperan las generaciones futuras.
Nota del editor: Jane L. Johnson, que se había hecho popular entre muchos de nuestros lectores, falleció recientemente. Echaremos de menos sus inteligentes textos y los numerosos y animados correos electrónicos que enviaba a la redacción. Este fue el último artículo que nos envió. Descanse en paz.
