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Los fantasmas de los bancos quebrados han vuelto

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Recientemente, algo inusual sucedió: en lugar de los acuerdos de recompra inversa más normales, la Reserva Federal aumentó sus acuerdos de recompra (repos).

Para evitar dudas, una repos inversa de la Reserva Federal implica que la Reserva Federal tome dinero prestado de los bancos comerciales, garantizado por garantías mantenidas en su balance, normalmente bonos del Tesoro de los Estados Unidos. Los repos inversos retiran liquidez del sistema bancario. Con una operación repo, ocurre lo contrario: la Reserva Federal recibe garantías del sistema bancario y presta dinero contra las garantías, inyectando liquidez en el sistema. El uso de las adquisiciones temporales puede considerarse como la principal herramienta de gestión de la liquidez de la Reserva Federal cuando los bancos tienen reservas sustanciales estacionadas con la Reserva Federal, como es el caso hoy en día.

Después de haber inflado su balance tras la crisis de Lehman comprando bonos del Tesoro de EE.UU., aumentando así las reservas bancarias, a partir de 2011 la Reserva Federal comenzó a aumentar su posición de repos inversa hasta 2017. En otras palabras, estaba sacando liquidez del sistema bancario, habiendo inyectado previamente cantidades masivas de la misma mediante medidas de alivio cuantitativo tras la crisis de Lehman. Desde principios de 2017 hasta octubre de 2018, los repos en circulación se redujeron a la mitad, lo que implicaba que se estaba añadiendo liquidez. Desde entonces han aumentado aproximadamente la mitad, hasta alcanzar los 325.000 millones de dólares, lo que ha reducido la 1liquidez.

Lo que asustó a los analistas del mercado fue el inesperado aumento del tipo de interés de las operaciones repo, que el martes 17 de septiembre saltó repentinamente desde el nivel del viernes anterior del 2,19% hasta el 10%. Al escalar su posición en repos, la Reserva Federal le siguió una inyección de liquidez selectiva mientras luchaba por mantener el control sobre el tipo de repos, llevando sus repos en circulación de menos de 20.000 millones de dólares a 53.000 millones de dólares. Al día siguiente, la Fed redujo las tasas de interés de referencia a 1.75-2.0%.

El miércoles 18 de septiembre, la posición de repos de la Reserva Federal volvió a aumentar de 53.000 millones de dólares a 75.000 millones de dólares. Además, el jueves y el viernes, respectivamente, la posición de repos de la Reserva Federal se mantuvo elevada, alcanzando los 105.000 millones de dólares el pasado lunes. Curiosamente, el Libor del dólar a un día descendió ligeramente, en línea con la reducción del tipo de interés de los fondos federales, aparentemente sin verse afectado por los tipos de interés más altos de las cesiones temporales en los Estados Unidos, lo que confirma que se trata de un problema específico de los Estados Unidos que afecta a los grandes bancos.

Ha habido una serie de explicaciones por parte de expertos comentaristas sobre por qué se disparó el tipo de interés de las repos, ninguna de ellas satisfactoria. Recuerda al Versículo 29 del Rubaiyat de Fitzgerald de Omar Khayyam:

«Yo mismo, cuando era joven, frecuentaba con impaciencia
Al doctor y al santo, y escuché un gran argumento
Sobre aquello y sobre eso; pero mucho más
Salió por la misma puerta por la que entré yo.»

En cambio, tengo la firme sospecha de que estamos viendo los fantasmas de las quiebras de bancos en el pasado, la más reciente en el Reino Unido, la lamentable historia de Northern Rock que he observado de cerca. Para los lectores no británicos, un breve recordatorio: como banco con licencia, Northern Rock era un prestamista hipotecario que entró en dificultades en septiembre de 2007, antes de ser nacionalizado en febrero siguiente. Una carrera anticuada con clientes haciendo cola fuera de sus sucursales buscando retirar sus depósitos había alertado al público en general sobre los problemas de Northern Rock. No pudo acceder a los mercados monetarios mayoristas porque otros bancos no estaban dispuestos a concederle préstamos sin colateralización.

El establecimiento no entendió el punto. Como escribió Gillian Tett en el Financial Times en ese momento, había una creciente preocupación sobre cómo estaba operando Libor. Había una creciente divergencia en las tasas que los diferentes bancos estaban cotizando en las diversas monedas que cotizan en Libor, discriminando a los prestatarios más pequeños (en realidad, una indicación de un creciente riesgo de contraparte, no un supuesto fracaso de Libor). Además, los bancos más grandes estaban reduciendo su exposición al Libor al obtener fondos de las operaciones de tesorería de las grandes empresas y al utilizar el mercado de repos en desarrollo (que está colateralizado, a diferencia del Libor, lo que es un indicio más de la creciente preocupación sistémica) para mantener sus saldos a un día en su lugar.

Recuerdo vívidamente haber estado en la oficina de RP Martin (entonces un corredor de bolsa líder - ahora parte de BGC Partners) en diciembre de ese año, cuando todas las ofertas de Libor desaparecieron misteriosamente, dejando a los prestatarios varados. Habiendo esperado durante algún tiempo que la burbuja del crédito llegara a un punto crítico y estallara, lo tomé como una señal significativa de una crisis en desarrollo.

En febrero siguiente, Northern Rock, que había dependido de los mercados monetarios para su financiación, se derrumbó y fue nacionalizada por el gobierno, a lo que siguió la gran crisis financiera.

¿Podría ser que el fracaso en la reposición, erróneamente similar, sea el fantasma de Northern Rock que regresa para atormentarnos en Nueva York? Si es así, ahora tenemos una burbuja de crédito mucho más grande que explotar, y las cifras en el mercado de repos están en decenas de miles de millones, en lugar de decenas de millones. Esta vez es quizás menos obvio para el público en general, porque las antiguas operaciones bancarias públicas son probablemente cosa del pasado.

La crisis que se avecinaba en 2007 se atribuyó a los préstamos inmobiliarios residenciales y mentirosos en Estados Unidos, titulizados en obligaciones de deuda garantizadas (CDO), rebanados y cortados en cubos para que parecieran tramos sin riesgo para los inversores, mientras que el riesgo fue empujado a tramos más pequeños de acciones y mezzanine, retenidos por los patrocinadores. Si tenemos un desempeño repetido de eso, es probable que involucre al sucesor de las CDOs, las obligaciones de préstamo garantizadas (CLOs). Hacen más o menos lo mismo, pero con deuda corporativa de baja calidad.

Por este motivo, debemos tener en cuenta los problemas del mercado de repos y no descartarlo como algo aislado. La razón de su fracaso tiene poco que ver, como algunos comentaristas han sugerido, con una escasez general de liquidez. Este argumento se ve cuestionado por el aumento de los repos de la Reserva Federal de 230.000 millones de dólares en octubre de 2018 a 325.000 millones de dólares el 18 de septiembre, que no se habrían llevado a cabo si hubiera habido una escasez general de liquidez. Más bien, parece ser un problema sistémico; otro Northern Rock, pero mucho más grande. Hoy en día llamamos a este evento un cisne negro.

¿Qué es la roca septentrional de hoy en día — o es un anstalt de crédito?

No podemos descartar la posibilidad de que un gran banco no estadounidense que opera a través de una filial con licencia estadounidense sea percibido por sus homólogos como demasiado arriesgado como contraparte. En este caso, el candidato más probable es el Deutsche Bank, que puede necesitar una importante reposición de liquidez para los depósitos en fuga, tras haber concluido la venta de su corretaje principal a BNP. Una cosa es eliminar un negocio del lado de los activos del balance de un banco, y otra cosa es asegurar los depósitos mucho más grandes que lo acompañan.

El pasado mes de julio, Bloomberg informó que cuando se propuso por primera vez el acuerdo con BNP, los clientes del Deutsche Bank sacaban mil millones de dólares cada día. Presumiblemente, esto era manejable, con suficiente liquidez en el lado de los activos del muy amplio balance del Deutsche Bank para resolver cualquier dificultad, y tenía acceso al mercado de repos de Estados Unidos.

Coincidiendo con los acontecimientos actuales, el acuerdo con el BNP fue finalmente firmado y anunciado el lunes pasado, aunque la semana pasada se habría conocido en los círculos bancarios de Nueva York cuando surgieron las dificultades en el mercado de repos. Además, es casi seguro que a los grandes depositantes se les habría hecho saber de antemano el momento oportuno en un esfuerzo por mantenerlos al margen, y es posible que algunos de ellos hayan optado por retirar simplemente sus depósitos.

Las sumas involucradas podrían ser fácilmente lo suficientemente grandes como para casarse con el apoyo proporcionado por la Reserva Federal a través del aumento de su exposición a las repos. Además, no podemos descartar la posibilidad de que el problema se extienda a los SVT estadounidenses de otros bancos extranjeros, incluido el propio BNP.

En comparación, el lapso de tiempo entre el fracaso del mercado Libor y la nacionalización de Northern Rock fue inferior a dos meses. No podemos saber con certeza si los problemas en el mercado estadounidense de repos y las dificultades evidentes a las que se enfrenta el Deutsche Bank están definitivamente vinculados, por no hablar de si son comparables en términos de tiempo y resultados a la experiencia de Northern Rock. Pero los bancos, los fondos de cobertura y los operadores de ETF sintéticos estarán atentos.

Los ETFs sintéticos se componen de efectivo, casi efectivo y bonos (que se supone que son líquidos pero a menudo no lo son), al tiempo que igualan su rendimiento de precios a un índice a través de derivados. Habiendo crecido a un total estimado de $4 trillones, a través de los ETFs sintéticos, la industria ha acumulado cantidades sustanciales de efectivo, depósitos bancarios y casi efectivo en grandes bancos con los principales concesionarios.

Si los problemas con los repos aumentan, existe el peligro de que el sector de la gestión de inversiones empiece a retirar estos fondos de los bancos que se considera que tienen un riesgo operativo y de contrapartida cada vez mayor, con consecuencias potencialmente devastadoras para todas las partes implicadas. Los cínicos han pensado durante mucho tiempo que la industria de ETFs terminaría en un desastre para los inversores, sin tener una explicación convincente de cómo sucedería. Quizás ahora estamos empezando a ver pruebas tempranas que apuntan a la finalización del fenómeno de la ETF y, por lo tanto, a ser capaces de anticipar los efectos en cadena en los mercados financieros y de derivados en general.

Volviendo al tema de las relaciones bancarias, una comparación más preocupante entre Deutsche Bank y el episodio de Northern Rock podría ser la crisis de Credit-Anstalt de mayo de 1931. Era el mayor banco de Austria, al igual que Deutsche es el mayor de Alemania, un país mucho más grande con una economía más importante. Luego en Austria y hoy en día en Alemania, las economías europeas se inclinaban hacia la recesión, forzando grandes pérdidas en sus bancos. Tras la crisis de 1931, en pocos meses no sólo Austria sino también otros países europeos sufrieron dificultades financieras, el patrón de cambio del oro comenzó a desintegrarse, y el flujo internacional de bienes se vio interrumpido por el creciente proteccionismo mientras los gobiernos trataban de cerrar las escotillas.

La fuga de acreedores extranjeros provocada por estos acontecimientos convirtió rápidamente una crisis grave en un país menor en una crisis grave para toda Europa y más allá. Hoy, si el mismo destino le ocurriera a Deutsche Bank, no sólo sería a una escala mucho mayor, sino que se plantea la cuestión adicional del valor nocional bruto de su libro de derivados de casi 50 billones de dólares y el futuro del propio euro. ¿No es de extrañar, si Deutsche está realmente en el centro de la crisis de repos de la semana pasada, que otros grandes bancos hayan decidido dar un paso atrás y se hayan negado a aceptar sus garantías en una operación de repos?

Los otros grandes bancos parecen haber abandonado la Reserva Federal para recoger las piezas y hacerse cargo del mercado de repos. Otro problema potencial es China, ya que el Financial Times informó hace tan sólo once días que los grupos chinos están perdiendo 40.000 millones de dólares en activos globales, con un subtítulo que advierte que las desinversiones de EE.UU. se están 2disparando. Luego está la inesperada escalada de las necesidades de financiación nacional a la que se enfrenta Arabia Saudita tras el ataque a sus instalaciones de refinado de petróleo, que casi con toda seguridad se cubrirán con la venta de saldos en dólares en Nueva York.

Esto confirma que algunos de los problemas de liquidez expuestos por el mercado de repos pueden deberse a una reducción de los saldos en dólares tanto por parte de las empresas extranjeras como de los gobiernos, en contra de la creencia generalizada de que, en una crisis, los extranjeros deberían esforzarse por comprar dólares. Podría arrojar una luz inesperada sobre los bancos estadounidenses, incluidos los de propiedad extranjera, con conexiones directas e indirectas con China y Arabia Saudita. Aunque como se menciona más adelante, con 307.900 millones de dólares retirados en el año hasta julio, los retiros extranjeros parecen ser un problema más generalizado que el expuesto por los acontecimientos actuales. El hecho de que se trate de la principal fuerza detrás de la crisis de las repos debería considerarse a la luz de la evolución del dólar en los mercados de divisas, que se ha mantenido notablemente estable en las últimas semanas.

Los préstamos garantizados y apalancados pueden ser los siguientes

El curso de una crisis crediticia a menudo comienza con una conmoción inicial seguida por el descubrimiento de problemas más profundos. Casi todo el mundo se sorprende de la conmoción inicial, sin darse cuenta de su importancia como señal de un cambio en las actitudes de los banqueros ante el riesgo. La expresión de razones puramente técnicas para la perturbación del mercado de repos parte de la base de que lo que antes se conocía sigue siendo válido y que no hay otros factores implicados; se trata simplemente de un error de juicio de las autoridades en la gestión de los mercados. Es probable que esto sea un error porque los mercados son dinámicos, y podemos identificar tres razones distintas por las que nadie debería ser complaciente:

  1. Una desaceleración de la economía estadounidense, que aún no se ha reflejado en las estadísticas retrospectivas, conduce a una reducción de los niveles de efectivo de las empresas y a una reducción del crédito renovable para financiar la acumulación de existencias. Es posible que los bancos estadounidenses ya estén viendo pruebas de ello en algunos sectores.

  2. Ha habido una reducción en los saldos en dólares de las empresas extranjeras y de los gobiernos mantenidos a través de bancos corresponsales (tenga en cuenta que en los doce meses hasta julio de 2019, se han producido retiros netos de 307.900 millones de dólares3). Los banqueros habrán asumido que se trata de un fenómeno temporal, dada la situación de reserva del dólar. Esa esperanza se está disipando ahora.

  3. Los bancos estadounidenses se están volviendo más cautelosos ante el riesgo de contraparte en los mercados monetarios mayoristas en general.

Tras la actual interrupción de la reposición, es probable que una combinación de las tres lleve a un cambio en el pensamiento de los banqueros comerciales, y que las dos primeras impulsen la tercera. En cuanto a si el problema se considera temporal o suena como una señal de alarma grave, tenemos que profundizar más en el negocio de los préstamos marginales, que podría llevar a los bancos a una crisis colectiva, incluso si el problema inmediato de la reposición cesa. Un candidato obvio son las OCE y los préstamos apalancados no colateralizados.

La exposición al dólar representa la mitad de todos los préstamos apalancados del sistema financiero estadounidense, por lo que el tamaño total del mercado de préstamos apalancados de EE.UU. se aproxima a los 2,4 billones de dólares, lo que se compara con el valor contable del capital social total de los bancos comerciales en EE.UU. de 1,95 billones de dólares.4 Mientras que la exposición bancaria directa a las OCE se estima en sólo 250.000 millones de dólares, están obligados a tener la mayor parte del resto del mercado de préstamos apalancados, lo que les da una exposición total de hasta 1,5 billones de dólares sin que se tenga en cuenta la exposición indirecta. La mayor parte del capital propio de los bancos estadounidenses está, por tanto, en riesgo.

Con o sin garantía, los préstamos apalancados son préstamos bancarios a corporaciones altamente endeudadas con altos costos de servicio de intereses apenas cubiertos por las utilidades, y en su mayoría calificados con una calificación inferior a grado de inversión. En una recesión económica, estos son los primeros negocios en quebrar, y el BPI ya ha informado de que la calidad de los activos subyacentes se está deteriorando. Además, a medida que los tipos de interés y el rendimiento de los bonos a nivel mundial han caído hacia y en territorio negativo, ha aumentado la demanda de OCE de mayor rendimiento y ha disminuido la calidad subyacente. El ratio deuda/beneficios de los prestatarios apalancados titulizados en CLO ha aumentado y las CLO sin compromisos de mantenimiento han pasado del 20% en 2012 al 80% en 2018.

En su informe, el BPI advierte de la existencia de efectos colaterales adicionales que podrían derivarse de las perturbaciones de la liquidez del mercado, afirmación que resulta especialmente acertada si se tiene en cuenta la actual perturbación del mercado de repos. Dada la participación de los fondos de cobertura, los fondos mutuos de renta fija y los fondos de préstamos bancarios, cuando el ciclo crediticio haya cambiado de forma más evidente, es casi seguro que habrá una prisa por vender estas CLO, lo que probablemente dará lugar a ventas en cascada con el potencial de pérdidas en cascada de la misma manera que se vio con las CDOs de propiedades residenciales hace once años.

Consideremos, por un momento, la posición de un típico gran banco estadounidense y las cambiantes motivaciones comerciales de sus directores. Tras la crisis de Lehman, los márgenes de préstamo a las sociedades no financieras nunca compensaron realmente el riesgo de conceder crédito a nada más que a las grandes empresas y a los consumidores dispuestos a pagar los tipos de interés de las tarjetas de crédito. A medida que la economía se recuperaba gradualmente, los préstamos a los prestatarios con grado de inversión aumentaron. Junto con los rendimientos más altos y con una calificación AAA adjunta, los préstamos a los prestatarios con grado de subinversión se volvieron cada vez más disponibles a través de las OCE. Una vez que se rompió el hielo de las OCE, se obtuvieron mejores rendimientos mediante préstamos directos a los prestatarios con grado de subinversión, siendo la clave la mejora de las perspectivas económicas que sustentan los ingresos de los prestatarios. Además, los competidores del banco también estaban asignando cantidades cada vez mayores de crédito a prestatarios de este tipo, por lo que es casi imposible que nuestro típico gran banco no los siga.

Hasta ahora, todos los préstamos parecen ajustarse a los criterios de riesgo del banco, suponiendo, por supuesto, que las perspectivas económicas están mejorando. En el momento en que se detenga, los directores del banco se sentirán expuestos y tratarán de contener, para luego reducir su exposición al riesgo de crédito. A este respecto, el cambio en la política de tipos de interés de la Reserva Federal es la señal más clara de una desaceleración económica y hace sonar la campana sobre la solidez de las hipótesis crediticias. Esto también incluye consideraciones de riesgo sistémico, es decir, el riesgo de prestar dinero a otros bancos e instituciones financieras que se consideran expuestos tanto a las OCE como a otros préstamos apalancados.

Como con toda la humanidad, la rápida transposición de la codicia al miedo también aflige a los banqueros. En todo caso, dado su estrecho pensamiento de grupo, es especialmente agudo, y se convierte en una moneda de diez centavos. La expectativa de que la Reserva Federal vaya a recortar sus tipos de interés podría actuar como un catalizador del miedo, en lugar de dejar de preocuparse por las perspectivas de los márgenes de crédito. Y los banqueros tienen buenas razones para estar muy preocupados cuando prestan atención a la geopolítica, a las perspectivas económicas mundiales y nacionales y a la creciente amenaza de tipos de interés negativos. Y aquí, las noticias no son alentadoras.

Geopolítica y destrucción del comercio mundial

Cuando el Presidente Trump se embarcó en una política de penalizar a China con aranceles, la suposición general en los mercados financieros fue que se lograría un acuerdo en poco tiempo. Por el contrario, la situación se ha deteriorado y, de manera realista, no se encuentra ni mucho menos cerca de su resolución. El efecto del conflicto comercial no sólo ha sido perjudicial para ambas partes, sino que también ha provocado daños colaterales.

Alemania, cuyo mercado de más rápido crecimiento fue China, ha entrado en recesión, y el índice de directores de compras del pasado lunes se titulaba «simplemente horrible». El hecho de que Alemania sea la locomotora que arrastra a todos los demás miembros de la Eurozona ya está provocando una mayor preocupación por las perspectivas de la Eurozona y la reanudación de las compras de activos por parte del BCE (flexibilización cuantitativa) está prevista para el mes de noviembre. También son muy malas noticias para la comunidad bancaria alemana, representada en Nueva York por el Deutsche Bank.

Sin duda, los bancos estadounidenses serán cada vez más conscientes del impacto negativo de los aranceles de Trump en el comercio internacional a través de las demandas de crédito de sus clientes. Ahora ven a Estados Unidos a la deriva hacia un nuevo conflicto en Oriente Medio contra Irán. La producción de petróleo de Arabia Saudita ha sido golpeada por aviones no tripulados y misiles, supuestamente de Irán, y el precio del petróleo podría aumentar sustancialmente como resultado de ello. Incluso podría arrastrar a Rusia y a China a un conflicto. Hong Kong ha quedado paralizado por los disturbios, y China sospecha de la provocación estadounidense.

Claramente, el conflicto entre Estados Unidos y China se ha intensificado mucho más allá de los aranceles, lo que dificulta la visualización de cómo se puede corregir el daño al comercio mundial. Por lo tanto, las perspectivas económicas se deteriorarán aún más, y no se vislumbra el fin de las mismas. Desde el punto de vista de un banquero, una recesión global es la mayor amenaza para su negocio como intermediario financiero entre los prestatarios en quiebra y los depositantes nerviosos. Sólo puede sobrevivir si toma medidas anticipadas para evitar pérdidas potenciales.

Algunos banqueros se habrán aferrado a la esperanza de que la Reserva Federal, al reducir los tipos de interés y, si es necesario, al reintroducir la relajación cuantitativa, rescatará a la economía estadounidense de la recesión y de que se reanude el crecimiento económico. Sin duda, este es el consejo que los economistas internos están dando a la gerencia, que no están familiarizados con la dinámica destructiva actual de las tarifas que se combina con un ciclo de crédito en fase tardía que está fallando. Estas condiciones se vieron por última vez en 1929, cuando las tarifas de Smoot-Hawley coincidieron con el final de una larga fase de expansión del crédito. Sin embargo, hay poca evidencia estadística hasta ahora de que la economía de los EE.UU. se enfrenta a algo más que una pausa en el crecimiento económico, razón por la cual las cotizaciones bursátiles y otros activos garantizados han mantenido sus valores.

La realidad es que una crisis crediticia no puede evitarse, sólo aplazarse. También es difícil ver cómo la reducción de los tipos de interés cero con respecto a los niveles actuales puede ser suficiente para rescatar a los mercados que, sobre la base de las pruebas del mercado de repos, están empezando a valorar el creciente riesgo de contraparte en los préstamos interbancarios. La experiencia reciente y los modelos de los bancos centrales sugieren que los tipos de interés del dólar deberían reducirse por lo menos en un 4% o un 5% para estabilizar la situación, lo que los situaría en una posición muy negativa. Y en cuanto a los tipos negativos, no hay ningún desarrollo que pueda llevar a los depositantes hacia el oro, la plata y otros medios de comunicación para escapar de la imposición de tipos negativos sobre los depósitos.

Los resultados y su ritmo

Después de haber sido advertidos de que no todo está bien en Repolandia, los banqueros más previsores comenzarán a prever los riesgos que esta realidad traerá. Se espera que el Deutsche Bank no sufra un destino similar al del Credit-Anstalt austriaco en 1931, con las consecuencias que ello acarreó, pero no se puede descartar la posibilidad, dado que Alemania ya está en recesión y las perspectivas para sus bancos debilitados y subcapitalizados son extremadamente sombrías.

Siendo así, no sólo se está gestando una nueva crisis bancaria, para la que el problema de las repos sirve de alerta temprana, sino que podría escalar con bastante rapidez. Dado el replanteamiento que debe tener lugar en las salas de juntas de los principales bancos estadounidenses, los banqueros tendrán en cuenta no sólo su exposición a Deutsche, sino también las implicaciones de su mayor exposición crediticia a otras contrapartes estadounidenses, en particular a las que son propiedad de bancos extranjeros.

Comprender que habrá una transición de actitudes de invertir en OCE y préstamos apalancados a una preocupación por su solidez es la clave para darse cuenta de cómo evoluciona una crisis crediticia. Esta vez, además de una montaña de contratos de derivados, existe el problema adicional de los ETFs sintéticos, muchos de los cuales están patrocinados y gestionados por el mismo banco. Por ejemplo, el Deutsche Bank controla 42 ETFs sólo en el mercado estadounidense, por valor de 14.600 millones de dólares, todos los cuales parecen ser sintéticos.

Suponiendo que este análisis sea correcto, es probable que la Reserva Federal no pueda hacer mucho más que reaccionar ante los acontecimientos. Como todos los bancos centrales, la Reserva Federal se basa en modelos que no pueden incorporar las actitudes cambiantes de los participantes en el mercado. Imagínense, si la Reserva Federal detectara una crisis en desarrollo por adelantado y llamara a los principales banqueros en un esfuerzo por conseguir que ayuden a estabilizar la situación, probablemente saldrían de la reunión con la clara impresión de que las cosas son peores de lo que pensaban, y su claro deber para con sus accionistas es liquidar todas las posiciones en riesgo.

Si se necesitaron dos meses entre la congelación del Libor en diciembre de 2007 y el rescate de Northern Rock por parte del gobierno del Reino Unido y si ese momento se repite hoy, se producirá una nueva crisis bancaria en noviembre. Fácilmente podría llevar más tiempo materializarse, pero no hay garantía de que no vaya a escalar aún más rápido que eso.

Alasdair Macleod is the Head of Research at GoldMoney.

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