Los seguidores veteranos de infeneo (y su podcast asociado InFi ) saben que no soy amigo de la Teoría Monetaria Moderna (TMM). Mi principal queja es que sus formas ostensiblemente poco ortodoxas de ver las finanzas públicas son increíblemente engañosas, al menos en manos de algunos de sus gurús más populares. En la entrada de hoy daré otro ejemplo, éste procedente de un tuit de Stephanie Kelton (y respaldado por el propio Warren Mosler).
En concreto, Kelton y Mosler argumentan que debido a que la Oficina Presupuestaria del Congreso (CBO) no está pronosticando un problema de inflación aguda para la economía de los EEUU, su creciente deuda no debe ser un problema después de todo. Como explicaré, este argumento es increíblemente resbaladizo, aunque quizás Kelton y Mosler lo digan en serio.
Kelton y Mosler exponen sus argumentos
A continuación reproduzco una captura de pantalla del intercambio en Twitter, que comenzó con Kelton, a quien retuiteé, y luego Mosler me respondió:
Antes de proceder a mi crítica, aclaremos primero qué argumentan Kelton/Mosler en lo anterior. Tras reproducir la evaluación de la CBO de la Big Beautiful Bill (BBB), en la que la CBO argumentaba que la inflación (de los precios al consumo) «aumentaría en una pequeña cantidad hasta 2030», Kelton afirma que en ausencia de un problema de inflación a largo plazo, tampoco puede haber un problema de deuda para el gobierno.
Para entender por qué, tenemos que revisar la tesis central de la TMM, al menos en manos de Kelton, que es posiblemente su divulgador más importante en este momento. En concreto, como dice en su título el reciente documental sobre la TMM (protagonizado por Kelton), nunca es un problema para el gobierno de los EEUU conseguir dinero. A diferencia de un hogar o incluso de una corporación gigante, las autoridades de los EEUU son emisores de moneda, o «soberanos monetarios» (en la frase de MMT), que tienen el poder de crear nuevos dólares a voluntad. En este sentido, afirma Kelton, no tiene sentido preguntar: «¿Cómo pagaremos un programa de gobierno propuesto?». Sería como preguntar, ¿cómo concederán los árbitros más puntos a un equipo de fútbol si marca un touchdown?
Dicho esto, Kelton y otros defensores de la TMM se apresuran a asegurar a los escépticos que hay límites a los poderes del gobierno, incluso un gobierno armado con una imprenta. Si los federales gastan demasiado dinero, superando la capacidad real de recursos de la economía, el resultado será un rápido aumento de los precios. (La inflación se caracteriza a menudo como «demasiado dinero persiguiendo muy pocos bienes»).
Ahora que he resumido la opinión de Kelton sobre el gasto gubernamental y la inflación, su tuit tiene más sentido: Argumenta que los conservadores (e incluso los progresistas) que se lamentan por la creciente deuda que muestran las previsiones de la CBO no entienden nada. Dado que la CBO no prevé un rápido aumento de la inflación de los precios al consumo, debe significar que la economía de los EEUU puede acomodar el gasto gubernamental que ya está incorporado en la legislación actual. Y puesto que no hay ningún problema mecánico para que los federales consigan los dólares necesarios para pagar los crecientes intereses de la deuda federal, toda esta preocupación es una distracción inútil.
Dos grandes problemas en el argumento de Kelton
Hay dos grandes problemas con la actitud de Kelton de «¿qué me preocupa?» En primer lugar, mira de nuevo los tweets de arriba. En realidad, la CBO no estaba diciendo que no hubiera un problema de inflación a largo plazo; simplemente estaba diciendo que la inflación no subiría mucho en los próximos cinco años.
Sin embargo, aunque las pruebas específicas que retwitteó no apoyaban la afirmación de Kelton, para ser justos podemos admitir que, en general, incluso los documentos de Perspectivas Presupuestarias a Largo Plazo de la CBO no asumen proyecciones de inflación poco razonables. Pero esto no es tranquilizador, porque a la CBO no se le permitiría construir una cascada de crisis de deuda/inflación.
El papel de la CBO en la política de DC
La función de la CBO es actuar como un marcador no partidista, para dar a los legisladores y al público una idea del impacto fiscal de los proyectos de ley propuestos. Aunque el término «no partidista» es a menudo una broma de mal gusto, puedo atestiguar personalmente que la CBO es en realidad bastante neutral en este sentido. Una vez que se entienden las reglas básicas que se les dan, los analistas de la CBO hacen en realidad un trabajo tan bueno como cabría esperar para «mantener la política al margen».
Ahora bien, los economistas tienen teorías enormemente diferentes sobre la interacción de una creciente carga de la deuda y cómo podría responder la Reserva Federal y, además, cuál será el impacto de esa respuesta sobre la inflación del IPC en las próximas décadas. Debido a este enorme abismo entre las diferentes escuelas de pensamiento económico, el análisis se vería sesgado si la CBO incorporara mecanismos específicos que mostraran, por ejemplo, que una relación deuda/PIB del 120% desencadenara repentinamente un pánico en los mercados de bonos que condujera a rondas masivas de flexibilización cuantitativa por parte de la Fed. Algunos economistas verían con buenos ojos este tipo de previsiones, pero otros, comprensiblemente, retrocederían ante el «alarmismo» y los «intentos de secuestrar la política fiscal».
Así que, en lugar de introducir polémicos ciclos de retroalimentación de la deuda, las tasas de interés y la inflación, la CBO intenta mostrar de forma neutral lo que ocurre si todo sigue igual. Y la respuesta es que la deuda federal crece así
Pero en lo que respecta a la inflación (de los precios al consumo), la CBO asume que la Fed conseguirá que su medida preferida (el índice de precios PCE) vuelva a su objetivo deseado (del 2%) en 2035 y lo mantenga ahí, hasta donde alcanza la vista:
No culpo a la CBO por proceder de este modo. Sin embargo, personalmente creo que es ridículo sugerir que si la deuda federal crece hasta el 150 por ciento del PIB a mediados de siglo, y si, en ese momento, se proyecta que superará el 200 por ciento en otros 20 años, que los mercados de bonos permanecerían tranquilos. (Recientemente hemos visto cómo Moody’s rebajaba un escalón la deuda del Tesoro).
P.D. Ni Kelton ni la CBO vieron venir el repunte de la inflación del Covid
Para terminar, permítanme alertar al lector sobre el hecho de que la propia Kelton no apreció el aumento de la inflación del IPC que se avecinaba a raíz de los cierres Covid y la agresiva actuación de los bancos centrales. En julio de 2021 apareció en Bloomberg y desestimó las preocupaciones sobre la inflación diciendo que era «transitoria» y debida a los cuellos de botella de la cadena de suministro. Sin embargo, en ese momento, la inflación del IPC interanual era «sólo» del 5,3%. Después de que Kelton desechara los temores inflacionistas, la inflación siguió aumentando, alcanzando un máximo del 9% en junio de 2022 (casi un año después).
Por su parte, las perspectivas a largo plazo de la CBO a febrero de 2021 tampoco preveían el aumento de la inflación del IPC. He aquí la tabla correspondiente:
Como muestra esta tabla, en febrero de 2021 la CBO preveía que la inflación del IPC para el año 2022 sería del 2,2%, y para 2023 del 2,3%. En realidad, los niveles reales de inflación (calculados como la variación anual de la media del cuarto trimestre, como indica la tabla del CBO) fueron del 7,1 por ciento y del 3,2 por ciento.
En resumen, si la CBO se equivoca en cinco puntos porcentuales sobre cuál será la tasa de inflación del próximo año, ¿deberíamos estar realmente tranquilos de que pronostiquen que la Fed alcanzará sus objetivos sin problemas en 30 años?
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