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¿Muerte por inflación o por subida de tipos de interés?

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La inflación se dispara en prácticamente todo el mundo. Los bancos centrales se asustan y empiezan a anunciar el fin de las medidas expansivas, también conocido como tapering.

¿Por qué los bancos centrales se encuentran en un dilema? ¿Por qué ha subido tanto la inflación? ¿Qué es un cuello de botella? ¿Qué significa el tapering y cómo podría afectarnos? El objetivo de este artículo es responder a estas y otras preguntas.

La inflación se dispara en todo el mundo

Los bancos centrales tienen un mandato explícito: mantener el poder adquisitivo del dinero. Este es el principal objetivo de la política monetaria. Otro mandato de algunos bancos centrales es mantener el nivel de actividad económica (y podría decirse que todos tienen este objetivo implícito).

En los países desarrollados, el objetivo de inflación de los bancos centrales suele ser del 2%, y en los países en desarrollo, del 4% (aunque los banqueros centrales afirman que estos objetivos mantienen el poder adquisitivo, en realidad denotan una pérdida de poder adquisitivo). La inflación es claramente superior a los objetivos en la mayoría de los países.

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Fuente: Investing, BCE. Los datos de noviembre reflejan las expectativas del mercado.

La inflación subyacente (que excluye los alimentos y la energía) muestra una tendencia similar a la de la inflación general, aunque los precios subyacentes crecen algo más lentamente que los generales.

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Fuente: Investing, BCE. Los datos de noviembre reflejan las expectativas del mercado.

Inflación y cuellos de botella: ¿Cuál es la verdadera causa de la inflación?

La mayoría de los analistas atribuyen la inflación a los cuellos de botella. Un cuello de botella es lo que ocurre cuando un sector que carece de capacidad ociosa y necesita inversiones de capital (incluidas las inversiones en capital humano1), que tardan en dar sus frutos, tiene problemas para aumentar la producción ante un aumento repentino de la demanda.

Pero, ¿qué ha provocado los cuellos de botella? Vemos tres factores:

  1. Un aumento de la demanda
  2. Un cambio en la composición de la demanda
  3. Restricciones de producción derivadas de COVID-19

Aumento de la demanda

Muchos analistas consideran que el aumento de la demanda es una señal de recuperación económica y del dinamismo de la economía mundial. La capacidad de una persona para demandar bienes suele depender de su capacidad previa para vender o producir algo de valor (como afirma la ley de Say). Sin embargo, debido a la pandemia, el crecimiento económico ha sido mínimo o negativo de 2019 a 2021 (para las economías analizadas). En consecuencia, este enorme aumento de la demanda no puede ser un indicador de prosperidad.

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Fuente: Elaborado por el autor con datos del Fondo Monetario Internacional. Los datos no han sido anualizados.

De hecho, en EEUU, el país con mejores resultados económicos, los ingresos privados no subieron a su nivel prepandémico hasta mayo de 2021 y actualmente son casi tan bajos como los de febrero de 2020. Lo que sí ha aumentado significativamente —y, por tanto, ha incrementado la demanda y ha provocado cuellos de botella— son las transferencias gubernamentales.

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Fuente: Elaborado por el autor con datos de la Fed de San Luis.
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Fuente: Fed. de St.

La renta total (que incluye las transferencias del gobierno) es ahora casi un 5 por ciento más alta que en febrero de 2020 y era casi un 30 por ciento más alta que esa base en marzo de 2021 (que vio la segunda gran transferencia bajo la administración Biden). En otras palabras, los ciudadanos americanos sí tienen una mayor capacidad para demandar bienes y servicios, pero esa capacidad es simplemente un subproducto de la emisión de cheques de estímulo por parte del gobierno.

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Fuente: Elaborado por el autor con datos de la Fed de San Luis.

En Europa, en muchos casos, los gobiernos han transferido dinero a las empresas para evitar despidos. Sin embargo, el efecto es similar, ya que el dinero fue a parar a los ciudadanos, que utilizaron una parte para aumentar su demanda de bienes y servicios.

Cambios en la composición de la demanda

No es de extrañar que la composición del gasto de los hogares haya cambiado drásticamente como consecuencia de las restricciones de la pandemia. Dos ejemplos obvios son el efecto positivo del cierre de escuelas en la demanda de ordenadores y el efecto negativo de las restricciones de viaje en la demanda de billetes de avión.

Otra razón por la que la composición de la demanda ha cambiado es que los receptores de las transferencias gubernamentales han modificado su patrón de gasto.

Los cambios en la composición de la demanda han dado lugar a grandes expansiones en algunas industrias de bienes duraderos (por ejemplo, la tecnología) y a contracciones en otras industrias como las de ocio y otros servicios. Sin embargo, los proveedores no han podido adaptarse plenamente a los cambios.

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Fuente: Elaborado por el autor con datos de la Fed de San Luis.  

COVID-19 Restricciones

El deterioro de las cadenas de suministro en todo el mundo ha sido enorme en 2021. Se está culpando a la inflación. Las restricciones de COVID-19 en los puertos son una de las causas del deterioro. Además, en Estados Unidos, la emisión indiscriminada de cheques de estímulo por parte del gobierno (tanto bajo la administración de Trump como de Biden2) ha hecho que sea cada vez más difícil encontrar gente para trabajar en los puertos y en el transporte terrestre. Para más detalles, véase este fantástico artículo de Olav Dirmaat.

Las restricciones y los controles de estímulo han dificultado que los proveedores puedan seguir el ritmo de la demanda. Además, como los precios de los bienes suben más rápido que los de los servicios, los márgenes de beneficio se reducen, lo que a su vez desincentiva la producción en algunas zonas y contribuye a la estanflación.

La responsabilidad de los bancos centrales

Así pues, las políticas gubernamentales son las culpables de los cuellos de botella, ya que contribuyeron al exceso de demanda, al cambio en la composición de la misma y a la falta de dinamismo por el lado de la oferta. Pero, ¿también son culpables los bancos centrales?

Debido a la pandemia, los gobiernos han gastado grandes cantidades de recursos de los que carecen. Una forma de controlar los recursos es recurrir a los mercados de deuda. Sin embargo, los gobiernos rara vez han elegido esta opción. En su lugar, han financiado el gasto con préstamos del banco central. En 2020, la Reserva Federal compró el 80% de la nueva deuda de Estados Unidos; el Banco de Inglaterra, el 100% de la nueva deuda del Reino Unido; y el Banco Central Europeo, el 120% de la nueva deuda de la eurozona.3

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Fuente: Elaborado por el autor con datos de la Fed de San Luis, el BCE, el Fondo Monetario Internacional y el Banco de Inglaterra.

Esta es la principal razón por la que los tipos de interés de la deuda pública se han mantenido bajos. Algunos bancos centrales incluso compraron más deuda de la que necesitaban los gobiernos de sus países para cubrir los enormes déficits presupuestarios en 2020. Esto no ha cambiado en 2021.4 La consecuencia del bajo coste de la financiación es la inflación.

En resumen, los bancos centrales han dado recursos que no tenían a los gobiernos, los gobiernos han dado estos recursos a los ciudadanos (a diferencia de lo que ocurría en 2008-13), y esto está generando cuellos de botella en toda la economía.

Los bancos centrales están asustados: ¿retirarán el estímulo?

La aceleración de la inflación está poniendo a los bancos centrales en una posición difícil. Su mandato es estabilizar los precios; por tanto, parecería que deberían hacer algo para evitar esta aceleración de los precios. Pero, como hemos visto, gran parte de la culpa de la aceleración la tienen los bancos centrales.

Los principales bancos centrales del mundo han anunciado la llegada del tan cacareado «tapering», es decir, una política monetaria restrictiva consistente en dejar de comprar bonos de los gobiernos y las empresas privadas, y posiblemente también en aumentar los tipos de interés.

Sin embargo, los bancos centrales se enfrentarán a dos problemas importantes cuando traten de reducir el gasto.

  1. Déficit público galopante

En primer lugar, los gobiernos no sólo están hiperendeudados por su gasto irresponsable en 2020 y 2021, sino que tardarán años en reducir el déficit al de 2019.

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Fuente: Fondo Monetario Internacional.

Pero las previsiones de déficit público se revisan constantemente, casi siempre al alza, por lo que es casi seguro que los gobiernos acabarán gastando más de lo estimado. El déficit público en EEUU será un 2,2 por ciento más alto en 2021 de lo que el Fondo Monetario Internacional estimó a finales de 2020, y el déficit será un 2,7 por ciento más alto de lo estimado tanto en la eurozona como en el Reino Unido. Los políticos prometieron dejar de gastar en 2021 lo que gastaron de más en 2020; sin embargo, prefieren faltar a su palabra que recortar gastos.

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Fuente: Fondo Monetario Internacional.

Si los bancos centrales dejaran de comprar deuda pública, obligarían a los gobiernos a reducir el gasto. Esto, a su vez, frenaría la economía a corto plazo. Los bancos centrales y los gobiernos quieren evitar este resultado a toda costa.

  1. Compañías zombis

Como ya se comentó en otro artículo, los tipos de interés extremadamente bajos han generado una ola de préstamos privados insostenibles para las empresas y han creado empresas zombis. Un aumento de los tipos de interés llevaría a estas empresas a la quiebra y provocaría despidos masivos. Los bancos centrales y los gobiernos quieren evitar este resultado.

El dilema de los bancos centrales: ¿muerte por inflación o tapering?

La alta inflación ayuda a erosionar el valor de la deuda no indexada a los índices de precios. Esto ayuda a los gobiernos hiperendeudados y a las empresas zombis. El problema es que los deudores han estado acumulando deuda más rápido de lo que ha crecido la inflación en los últimos años, por lo que la deuda real ha seguido aumentando.

Tenemos que volver a niveles de deuda más sostenibles. Parece que hay dos opciones para perseguir este objetivo.

  1. Permitir que la inflación siga aumentando

Esta opción es muy peligrosa, pero parece la más plausible. Durante meses, los bancos centrales han estado preparándonos para esta opción sin dar muchos detalles (por ejemplo, han estado hablando de un objetivo de inflación del 2% a largo plazo, no cada año). El presidente de la Fed ha sugerido que dejemos de utilizar el término «transitorio» al hablar de la inflación.

Un aumento de la inflación es peligroso porque provoca la caída de la demanda de divisas, lo que da lugar a una aceleración de los precios (véase aquí una explicación detallada).

  1. Hacer que la política monetaria sea restrictiva y dejar que las empresas y algunos gobiernos quiebren

Esta segunda opción es menos plausible, pero probablemente sería la más saludable.

Unos tipos de interés más altos y una política monetaria restrictiva harían caer toda la parte de la economía que genera menos valor, lo que liberaría recursos para realizar nuevas ideas y embarcarse en nuevos proyectos empresariales. Estas políticas también llevarían a algunos gobiernos a la quiebra, lo que sería traumático pero podría establecer un principio de disciplina para que otros gobiernos y los propios gobiernos en quiebra lo siguieran en el futuro.

En otras palabras, lo más saludable es ser disciplinado. Por desgracia, la disciplina financiera es un principio olvidado casi por completo en el sector público y casi olvidado en un sector privado demasiado acostumbrado al endeudamiento barato.

Conclusión

Ser banquero central a finales de 2021 es uno de los trabajos más difíciles y menos satisfactorios del mundo. Los bancos centrales van a recibir críticas feroces (y bien merecidas), hagan lo que hagan.

Si protegen el valor de la moneda, crearán una crisis económica, y si intentan evitar la crisis económica, destruirán el valor de la moneda (y provocarán una crisis monetaria de todos modos).

Elige tu veneno: la inflación o la quiebra.

Aviso legal: el análisis contenido en este artículo es obra exclusiva de su autor, las afirmaciones realizadas no son necesariamente compartidas ni constituyen la posición oficial de la Universidad Francisco Marroquín.

Publicado originalmente por la Universidad Francisco Marroquín en Market Trends.

  • 1. La formación de nuevos especialistas requiere tiempo, esfuerzo y dinero.
  • 2. Aunque en un grado mucho mayor bajo la administración Biden.
  • 3. En 2020, el déficit público era del 14,9% en Estados Unidos, del 12,5% en el Reino Unido y del 7,2% en la zona euro.
  • 4. Pero como aún faltan los datos del último trimestre, no es posible saber con exactitud las cifras.
Author:

Contact Daniel Fernández Méndez

Daniel Fernández is the founder of UFM Market Trends and professor of economics at the Francisco Marroquín University. He holds a PhD in Applied Economics at the Rey Juan Carlos University in Madrid and is a former research fellow at the Mises Institute.

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Image source:
Wikipedia
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