Bajo el régimen de la norma de inflación del dos por ciento, el Estado está recaudando un nuevo y vasto impuesto. Esto no aparece en ninguna parte en las cuentas del sector público o privado y hasta ahora ha creado poco o ningún resentimiento entre los que están sujetos a su carga. Muchos viven en la ilusión de que hay un escape continuo posible. Se trata de un impuesto de ensueño desde el punto de vista de los coleccionistas y sus amos políticos.
Como tal, el impuesto de represión monetaria (MRT, por sus siglas en inglés) triunfa sobre el antiguo y más conocido impuesto sobre la inflación en términos de eficiencia política. En cuanto a la eficiencia económica, por el contrario, ambos impuestos son potencialmente devastadores. Por ahora, el nuevo impuesto es más peligroso que el antiguo, que aún puede volver en una forma mucho más viciosa, como una enorme confiscación en términos reales de la deuda pública y las reclamaciones monetarias relacionadas.
¿Cuál es la mejor manera de definir el impuesto de represión monetaria?
Es el importe por el que el rendimiento de los bonos y letras del Estado «básicos» (por ejemplo, EE.UU., Alemania, Francia, Reino Unido y Japón) se ve deprimido por manipulaciones monetarias que persiguen unos «precios estables», tal como se definen a efectos de la norma de inflación del 2 por ciento.
El poder de los bancos centrales para recaudar este impuesto (en nombre del Estado) depende de una combinación de fuerzas no monetarias que, por sí solas, harían bajar los precios de los bienes y servicios. Durante el último cuarto de siglo, la globalización, la digitalización y la nueva abundancia de productos básicos han tenido una fuerte influencia «desinflacionaria». En condiciones monetarias sanas, los precios habrían caído durante todo el año, con la perspectiva de una cierta recuperación de los precios en una era posterior en la que estas fuerzas serían menos fuertes.
Los bancos centrales, en su desafío al ritmo a la baja de los precios, apuntando en cambio a una inflación baja, a la que llaman «precios estables», han sido capaces de dirigir los tipos de interés a niveles muy bajos y, en el caso de Europa y Japón, a un territorio por debajo de cero. La inflación monetaria ha aparecido en los mercados mundiales de activos, pero no según los datos de precios de los mercados de bienes y servicios, considerados en relación con el objetivo de inflación.
La represión monetaria de los tipos de interés ha ahorrado a los gobiernos una enorme cantidad de gastos, ya que sus deudas pendientes se han disparado. Por ejemplo, con un dinero sólido, el actual déficit público de los Estados Unidos en relación con el PIB podría situarse en torno al 7%. Esto se reduce hasta el actual 5% gracias a los ingresos de MRT, que se sitúan en torno al 2%.
El impuesto de represión monetaria también es recaudado por muchas entidades privadas endeudadas, incluyendo empresas e individuos. Pero los pagos y los ingresos del impuesto de represión monetaria se extienden por toda la economía del sector privado a nivel mundial. Este no es el caso del Estado, que es un gran receptor neto del impuesto.
Es una broma de mal gusto cuando economistas de persuasión keynesiana abogan por programas de obras públicas con el argumento de que los costos de la deuda son ahora tan bajos. Por decirlo así: porque ustedes, los ciudadanos, en general, no son conscientes de la carga del impuesto de represión monetaria, nosotros, los banqueros centrales que actuamos en nombre del Estado, les desplumaremos aún más manipulando a la baja los tipos de interés de las nuevas emisiones de deuda pública.
¿Cómo es que tantos ciudadanos desconocen el desplume?
Creen que pueden escapar de los recolectores del impuesto de represión monetaria moviendo sus fondos hacia activos que en su mayor parte no están directamente sujetos al impuesto. Por ejemplo, pueden eliminar los bonos del Estado de su cartera y centrarse en una serie de activos, entre los que se incluyen los bienes inmuebles, las acciones y el papel de crédito. Durante la larga inflación de los activos de las últimas décadas, las tasas de rendimiento de estos han sido fantásticas, así que, ¿por qué quejarse?
La mejor manera de ver a través de las ilusiones en esta mentalidad es considerar el ejemplo de los bienes raíces en un paraíso fiscal y cómo las enormes rentas pagaderas por el disfrute de este medio que para la mayoría de cualquier escape es ilusorio desde una perspectiva a largo plazo.
Tomemos como ejemplo el Principado de Mónaco, donde el precio de los apartamentos es varias veces superior al de los inmuebles similares de la vecina Francia. La prima sobre los bienes inmuebles en Monte Carlo refleja la ventaja de residir allí para una serie de personas en todo el mundo que pueden beneficiarse de la exención del impuesto sobre la renta. La prima se ha disparado en las últimas dos décadas a medida que la demanda de refugio se ha disparado y las condiciones monetarias mundiales han alimentado el auge especulativo.
Las personas afortunadas que se instalaron en Mónaco antes de tiempo y compraron una casa allí pueden mirar hacia atrás y decir que, lejos de pagar una prima por la libertad fiscal, han logrado ganancias fantásticas. Sin embargo, esta buena fortuna del pasado no debería cegar a nadie ante la lógica inexorable de un alquiler imputado excesivamente alto para pagar los beneficios de los paraísos fiscales. La suerte se acabará. Una gran recesión y caída traería una caída en la demanda de bienes raíces de refugio.
Transpongamos este concepto de «Monaco premium» a los mercados mundiales de activos.
Muchos inversores han huido de los activos sujetos al impuesto de represión monetaria, más recientemente de su manifestación en rendimientos negativos sobre la deuda pública de 15 billones de dólares (en Europa y Japón). Al hacerlo, han subido el precio de los activos que no están sujetos al impuesto o sólo lo están parcialmente, de ahí que en los últimos tiempos se haya producido un aumento de la renta variable y de la deuda de alto rendimiento. Más atrás en este proceso de inflación de activos, los bienes raíces residenciales y comerciales a través de una gama de puntos calientes fueron los primeros en la lista de compras.
El impuesto de represión monetaria a los tipos actuales no se aplica a las emisiones más antiguas de bonos del Estado, por lo que su precio también aumenta. La renovación de bonos T a 30 años anualmente desde el año 2000 ha producido fantásticos rendimientos acumulativos, en gran parte basados en el aumento de las tasas del impuesto de represión monetaria. Las narrativas especulativas en este clima de inflación monetaria han traído enormes ganancias en otras clases de activos importantes, además de las que se derivan de una prima cada vez mayor como refugio contra el impuesto de represión monetaria.
Sin embargo, la lógica inexorable es la misma que en el caso de los bienes inmuebles paraísos fiscales: esta prima y su amortización o colapso a largo plazo restarán de estos rendimientos acumulativos y los situarán en línea con los de los activos sujetos al impuesto de represión monetaria. La huida del impuesto de represión monetaria será ilusoria, excepto por unos pocos. Los rendimientos negativos que ahora asustan a tantos son lo que se puede esperar en última instancia de los activos de refugio.
Algunos inversores comparten esta opinión sobre la inutilidad de la fuga, incluidos los que han aumentado sus tenencias de deuda pública, sustituyendo las lagunas en la demanda que ha dejado el éxodo. Los inversores propensos a la ilusión, por el contrario, están siguiendo el ejemplo del enorme aumento de la «prima de Mónaco» sobre estos activos en los últimos años para esperar altas tasas de rendimiento perpetuas en su recorrido aleatorio por Wall Street.
Las altas rentabilidades de los beneficios, halagadas por un mayor apalancamiento, un largo «auge cíclico», una contabilidad subjetiva del valor y un probable poder de monopolio transitorio, se suman a las ilusiones. Su hechizo no ha sido perturbado por el fantasma de las grandes inflaciones del pasado.
