Estos días se habla mucho de las proyecciones de tasas de interés «neutrales» (o «naturales» o «terminales») de la Reserva Federal. De hecho, su proyección de esta cifra es un argumento clave en su decisión actual de mantener las tasas en niveles históricamente muy bajos durante lo que ha sido un largo periodo de tiempo. (Concretamente, los funcionarios de la Reserva Federal han argumentado que la tasa de interés neutral ha disminuido considerablemente en los últimos años, lo que significa que las tasas de interés aparentemente ultrabajas no significan realmente una política monetaria fácil).
¿Qué es la tasa neutral? La tasa neutral, se argumenta, es simplemente la tasa de los fondos federales al que la economía está en equilibrio o balance. Si la tasa de interés de los fondos federales se situara en este misterioso nivel de la tasa neutral, la política monetaria no sería ni flexible ni restrictiva, y la economía no estaría ni demasiado caliente ni demasiado fría, sino que iría avanzando según su potencial óptimo a largo plazo. La teoría subyacente es que una política monetaria laxa —en la que la tasa de interés oficial de la Fed se sitúa por debajo de la tasa neutral— puede estimular temporalmente la economía, pero sólo provocando una inflación de precios superior al objetivo deseado por la Fed (lo que, por cierto, acaba provocando un recalentamiento y un colapso). Por otra parte, si la Fed es demasiado restrictiva y fija la tasa de interés oficial por encima de la tasa neutral, el desempleo aumenta más de lo deseado y la inflación de precios se sitúa por debajo del objetivo.
En resumen, la tasa de interés neutral es aquella en el que el propio banco central no está distorsionando la economía. La política monetaria sería realmente inexistente, ya que la Fed no estaría alterando la tasa de interés resultante de un proceso de libre descubrimiento del mercado entre prestatarios y ahorradores. (Esto, por supuesto, plantea la pregunta de por qué los planificadores centrales necesitan fabricar algo que existiría naturalmente en su ausencia). Esto es más o menos lo que Yellen cree que estamos en estos días, de ahí que vea poca urgencia en subir las tasas y, por tanto, en atenuar lo que, a primera vista, parece una política monetaria actual muy laxa.
La teoría de la tasa neutral o natural
Gran parte de este discurso sobre la tasa neutral en la Fed está supuestamente respaldado por los trabajos del economista sueco Knut Wicksell (1851-1926), quien sostenía que la tasa de interés «natural» expresaría el tipo de cambio de bienes presentes por futuros en una economía de trueque. Si en la práctica los bancos cobraban una tasa de interés inferior a esta tasa natural, Wicksell sostenía que los precios de las mercancías subirían, mientras que si en la práctica los bancos cobraban una tasa de interés superior al natural, entonces los precios de las mercancías bajarían. Pero ahí es donde Wicksell —a menudo asociado con la escuela austriaca de economía de libre mercado— dejaría de reconocer sus propias ideas en el pensamiento actual de los bancos centrales. La tasa natural de Wicksell era un precio de mercado libremente descubierto en una economía, que reflejaba la tasa implícita (real) de rendimiento de las inversiones de capital. Para Wicksell, la tasa de interés natural no era una palanca política que hubiera que manipular para alcanzar algún objetivo de empleo o producción. Yellen y los demás economistas de la Fed que escriben sobre este tema han cooptado convenientemente (y probablemente sin saberlo) a Wicksell en su propio marco keynesiano (y muy poco austriaco).
¿Puede utilizarse la tasa neutral para ajustar la economía?
Esa es la explicación teórica de la tasa neutra o natural. Desde un punto de vista más práctico, cabe preguntarse: ¿cómo sabemos siquiera cuál es esa tasa neutral? La tasa neutral es, por su definición actual, intrínsecamente inobservable, ya que no existe un proceso de descubrimiento de las tasas de interés a corto plazo (y no lo ha habido desde que existimos). Los bancos centrales calculan la tasa neutral basándose en sus fórmulas e identificando supuestos sobre las brechas de producción y qué tasas de interés, según esos modelos, cerrarán esas brechas. Aquí tenemos un inmenso problema de circularidad: los responsables políticos creen que conocen la tasa neutral porque así lo dicen los supuestos de su modelo intervencionista que imponen a los datos, no porque tengan alguna idea de que el mercado se liquidaría realmente a esa tasa sin intervención. Hay una suposición subyacente de que «los mercados, por sí solos, se equivocan, mientras que nuestro modelo es correcto». Además, están utilizando datos observables como entradas del modelo que son el resultado de intervenciones que ya están en vigor. En economía no hay experimentos controlados. Sólo los participantes en el mercado, que actúan libremente pidiendo y concediendo préstamos a cualquier tasa de interés que tenga sentido, pueden descubrir cuál debería ser la tasa neutral.
(Por poner un ejemplo concreto: Una de las principales pruebas de que la tasa neutral ha caído en los últimos años es el lento crecimiento de la productividad. Pero supongamos que la ZIRP de la propia Fed ha estado ahogando el ahorro real y distorsionando la asignación del crédito entre los prestatarios que lo merecen, y por lo tanto ha paralizado el crecimiento sostenible de la producción. En este caso, los modelos de la Fed concluirían: «No, nuestra tasa de interés oficial no ha sido demasiada bajo, miren el débil crecimiento de la productividad», confundiendo causa y efecto).
De hecho, la lógica circular es tal que los economistas están lejos de ponerse de acuerdo sobre el cálculo actual, y los errores de estimación de sus modelos admitidos son enormes. Contrariamente a las recientes cavilaciones de Yellen sobre política monetaria, estimaciones acreditadas que utilizan dos enfoques diferentes han llegado a la conclusión de que la Fed ha fijado la tasa de interés oficiales por debajo de la tasa neutral desde 2009.
Las cosas empeoran. No es sólo que no podamos saber en tiempo real cuál es la tasa neutral; ni siquiera podemos saberlo a posteriori. Supongamos que la Fed sube las tasas gradualmente, y entonces la economía se desploma. Los keynesianos moderados dirían sin duda: «¡Les dijimos que no apretaran! La tasa neutra era obviamente más baja de lo que la Fed pensaba, y simplemente subieron la tasa política por encima de ella». Pero esto no es necesariamente así. Podría ser que la tasa de interés oficial hubiera estado por debajo de la tasa neutral durante años, fomentando una gigantesca burbuja de activos que finalmente tuvo que derrumbarse. Ambas teorías son coherentes con el resultado observado de modestas subidas de tasas que conducen a un desplome.
El gran economista austriaco Friedrich Hayek subrayó el papel de los precios de mercado en la comunicación de información a empresas y hogares, y la imposibilidad de que los planificadores centrales puedan llegar a calcular eficazmente esos precios. Si los economistas de la Fed creen que son capaces de estimar cuál es la tasa de interés neutral, entonces podemos prescindir por completo de los precios. Los economistas de la Fed pueden estimar los «tasas salariales neutrales» para varios tipos de mano de obra, los «precios neutrales de las materias primas» para varios insumos, y así sucesivamente, y emitir planes globales para la economía, todo calculado en especie.
Por supuesto, esto es absurdo. La cuestión es que, en una economía capitalista, las propias tasas de interés —determinados en un proceso competitivo de descubrimiento en los mercados de bonos y créditos— son fundamentales para la coordinación de la economía. Suponer que los expertos de la Fed pueden determinar la tasa de interés adecuado y óptimo sin ese proceso de descubrimiento es ignorar los problemas de información del mundo real que todos estamos de acuerdo en que resuelven los precios de mercado. De hecho, ¿quizás por eso persisten nuestros problemas económicos?
Mark Spitznagel es fundador y director de Inversiones de Universa Investments. Spitznagel es autor de The Dao of Capital: Austrian Investing in a Distorted World (El tao del Capital: La inversión austriaca en un mundo turbulento) y fue asesor económico principal de Rand Paul.
