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La política monetaria está en agitación

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Etiquetas Dinero y bancos

La política monetaria está en plena ebullición. Desde que estalló la crisis financiera hace ocho años*, los principales bancos centrales han reformado fundamentalmente su forma de crear y absorber dinero. Su activismo no ha logrado apagar los incendios. Ya hay planes para dotar a la política monetaria de nuevas herramientas, como la eliminación del dinero en efectivo y el «dinero helicóptero», para hacer frente a los retos del momento y del futuro próximo.

Una cosa parece clara: la política monetaria de mañana seguirá siendo muy diferente de la de hoy. El sistema monetario y la economía de mañana serán profundamente diferentes de los de hoy. ¿Podemos predecir este futuro?

El futuro es el resultado de las elecciones anteriores. Cuando hay elecciones, el futuro es, en principio, incierto. Pero hay que relativizar este hecho. La historia monetaria se ha forjado bajo el impacto de ciertas fuerzas que impulsan incansablemente una inflación de la oferta monetaria. Estas fuerzas actúan hoy como en el amanecer de los tiempos, y no desaparecerán mañana. Por lo tanto, es interesante identificarlas, imaginar su extensión hacia el futuro y evaluarlas a la luz del análisis económico.

Esto es lo que nos proponemos hacer en este artículo. En la primera parte, estudiaremos las principales fuerzas que actúan en la producción de dinero, así como las tendencias resultantes. La segunda parte se dedicará a analizar la situación actual y las tendencias a más corto plazo. Para concluir, contrastaremos dos interpretaciones de esta evolución: la visión clásica, anclada en la convicción de que la producción de dinero no es causa de la riqueza de las naciones, y la visión mercantilista-keynesiana, basada en la convicción contraria.

Causas y finalidad de la inflación

La palabra inflación se define hoy comúnmente como un aumento sostenido del nivel de precios del dinero (inflación de precios). Pero su raíz etimológica se refiere a una expansión artificial de la oferta monetaria que resulta, sobre todo, de las intervenciones estatales (véase Hülsmann, La ética de la producción de dinero, capítulos 5 y 7). Es este fenómeno el que está en el centro de la historia monetaria mundial. Siempre y en todas partes, el poder político busca estimular la producción de dinero en su propio beneficio. Por lo tanto, debemos considerar en primer lugar los mecanismos económicos que están en juego.

El mecanismo de la raíz: efectos Cantillon

El dinero es un bien económico que se utiliza generalmente como medio de intercambio. Representa un poder adquisitivo muy líquido y deseado. Su producción es, por tanto, una fuente de ingresos. En la actualidad, los principales productores de dinero son los bancos centrales (que crean dinero base) y los bancos comerciales (que crean sustitutos del dinero). Los bancos producen dinero porque esta producción es una fuente de ingresos para ellos, al igual que los mineros extraen la plata y el oro de la tierra porque esta extracción es una fuente de ingresos para ellos.

Se podría objetar que esto no sería cierto si el dinero fuera estrictamente neutral con respecto a la economía real. Por ejemplo, supongamos que un aumento de la masa monetaria del 10 por ciento conduce finalmente a un aumento de todos los precios del dinero, también del 10 por ciento. Al final de este proceso, todos los participantes en el mercado se encontrarían exactamente en la misma situación real que al principio. Los ingresos monetarios de todos habrían aumentado un 10%, pero los costes habrían seguido el mismo ritmo. Por lo tanto, a la luz de esto, parece que el aumento de la masa monetaria es en vano, porque no puede crear ningún ingreso real para nadie.

Sin embargo, hay que tener en cuenta que, tras una expansión de la masa monetaria, los precios individuales no aumentan al mismo tiempo y en la misma proporción, sino en distintos momentos y en proporciones diferentes. Este efecto se denomina «efecto Cantillon» en honor a Richard Cantillon, que lo describió a principios del siglo XVIII en su libro Essai sur la nature du commerce en général (An Essay on Economic Theory). El impacto desigual de la producción de dinero en los precios individuales crea ganadores y perdedores. Los ganadores son los que venden a precios que aumentan más rápido o más bruscamente que los precios a los que compran; y los perdedores los que sufren lo contrario.

Esta redistribución de la renta se produce, en particular, en beneficio de los primeros propietarios de las nuevas unidades producidas. En efecto, éstos pueden intercambiar las nuevas unidades mientras el nivel de precios se mantenga en su nivel inicial; mientras que los que utilizan las nuevas unidades en último lugar tienen que pagar precios de compra más altos ya antes de poder aumentar su gasto.

La tendencia a largo plazo: la socialización forzada del dinero

Cualquiera que sea el sistema monetario, toda producción de dinero conduce a una redistribución de la renta en favor de los productores y de los primeros usuarios de las nuevas unidades. Pero este efecto es especialmente pronunciado en el caso de los dineros «baratos», que tienen la forma de fichas, billetes o dinero contable. El único problema es que esos dineros, precisamente porque se pueden multiplicar muy fácilmente, no suelen contar con la confianza necesaria para darles una circulación general. Si no tienen respaldo político, tienden a ser rechazados por los usuarios.

Sin embargo, con el apoyo de las intervenciones del Estado, es posible, dentro de ciertos límites (competencia de otras monedas, hiperinflación, etc.), imponerlas en el mercado. Entonces el Estado se beneficia, y los agentes encargados de la ejecución técnica de esta imposición también pueden beneficiarse de esta imposición.

Por lo tanto, existe una tendencia generalizada a que el Estado se implique cada vez más en la producción de dinero, para obtener estos beneficios. Esta tendencia puede observarse en la historia monetaria desde la antigüedad hasta nuestros días. Es una tendencia. Los hombres y mujeres del poder político comprendieron muy pronto las ventajas materiales que se derivan de las intervenciones monetarias. Pero su oposición política también lo entendió. En consecuencia, los Estados rara vez han podido imponer de la noche a la mañana un sistema monetario que les deje libertad para aumentar la oferta monetaria a su antojo. La evolución de los sistemas monetarios se ha hecho por ensayo y error en torno a una tendencia general. A veces se ha interrumpido de forma muy brusca (por ejemplo, durante el abandono de los Assignats y Mandatos Territoriales al final de la Revolución Francesa), pero enseguida ha continuado su tendencia expansionista.

El estado final del intervencionismo monetario: el sistema monetario del futuro

A la vista de los hechos que acabamos de establecer, consideramos que la tendencia general del desarrollo monetario es hacia el sistema monetario que proporciona la mayor libertad de acción al poder político; o, para decir lo mismo desde el punto de vista político opuesto, hacia el sistema monetario que somete a la población a las elecciones más arbitrarias del poder político y que, por tanto, crea la mayor tiranía monetaria. Para formarse una idea medianamente correcta del futuro del dinero, es necesario, pues, imaginar un sistema de este tipo. En nuestra opinión, se distingue por cinco rasgos característicos:

(1) Sólo hay un dinero base y no hay sustitutos monetarios (no hay monedas secundarias).

(2) Este dinero puede producirse sin coste alguno.

(3) El poder político controla la producción de dinero.

(4) El poder político tiene total libertad para utilizar las nuevas unidades: puede regalarlas, intercambiarlas o prestarlas.

(5) El poder político también puede controlar, sin coste alguno, todas las unidades de dinero ya existentes, que están en manos de los agentes del sector privado: individuos, asociaciones y empresas.

Este sistema podría establecerse a nivel nacional o regional. En este caso, la libertad monetaria del Estado seguiría estando limitada por la competencia de otras monedas. Pero este sistema también puede lograrse a nivel mundial, y entonces la libertad monetaria del Estado estaría en su cúspide.

Está claro que un sistema así nunca ha existido. Sin embargo, hoy en día, los sistemas monetarios del mundo civilizado se han acercado a él, sobre todo gracias al progreso técnico de los últimos cincuenta años, especialmente en los sistemas de información y de pago. Analicemos, pues, la práctica actual, tanto para evaluar el desfase que aún existe entre ella y nuestro futuro sistema monetario, como para anticipar los próximos pasos en el desarrollo monetario.

La situación actual

Los distintos sistemas monetarios que existen hoy en día en los diferentes países del mundo son variantes de un mismo modelo que ha surgido en los dos últimos siglos. Este modelo apareció por primera vez en los países anglosajones antes de extenderse más ampliamente por Occidente y luego por el resto del mundo.

El modelo de sistema monetario predominante al inicio del siglo XXI

Este modelo se distingue por un fuerte intervencionismo estatal en lo que respecta a las instituciones (bancos centrales y diversos bancos públicos) y en lo que respecta a las regulaciones monetarias y financieras; por la presencia de un sistema bancario jerarquizado en el que intervienen, por un lado, los bancos centrales y, por otro, los bancos comerciales; por una circulación paralela de monedas base, producidas por los bancos centrales, y de múltiples sustitutos monetarios, producidos por los bancos comerciales (en particular, cuentas corrientes creadas por los bancos comerciales); por la imposición global de monedas fiduciarias en detrimento de las monedas metálicas tradicionales; por la estrecha cooperación entre los bancos centrales de las regiones más ricas; por una creciente inteligencia central de los flujos financieros y un creciente control de las instituciones centrales sobre los activos monetarios y financieros de los ciudadanos; y por el principio de producción de dinero a través del crédito.

¿Qué separa este modelo del sistema monetario del futuro que hemos esbozado anteriormente? Por un lado, el control político de las unidades monetarias que ya están en circulación, aunque es bastante fuerte, todavía no se ha conseguido del todo. Por otra parte, y sobre todo, la libertad del Estado para producir dinero está todavía bastante limitada, en particular por el principio de la producción de dinero a través del crédito. Veamos estos dos puntos con más detalle.

El control político del dinero en manos de agentes privados está ya bastante arraigado, aunque todavía no es perfecto. Hoy en día, la mayor parte de la masa monetaria la producen los bancos privados, y los propios bancos centrales tienen un estatus de relativa independencia de los gobiernos. Sin embargo, esta independencia de los bancos centrales se encuentra en un terreno inestable. Puede ser derogada de la noche a la mañana por simples mayorías parlamentarias, y el nombramiento de sus directores sigue estando sujeto a la validación política. En cuanto a los bancos comerciales, ya están muy limitados por la normativa financiera y dependen de la refinanciación de los bancos centrales. Además, gracias a los avances de la tecnología de la información, todas las unidades monetarias que existen en forma escritural (dinero contable), ya sea en una cuenta de un banco central o en una cuenta de un banco comercial, son, en un nivel puramente técnico, modificables (en particular, imponibles) según los imperativos políticos del momento. Las únicas unidades monetarias que escapan a este control son las que existen en forma de billetes, guardadas de forma más o menos anónima en los monederos y cofres del sector privado.

En cuanto a la libertad de producir dinero, la acción de los bancos está siempre limitada, un poco por la competencia y mucho más por el principio de producir dinero a través del crédito.

En la situación actual, no hay un solo dinero. Hay una multitud de monedas base y una multitud aún mayor de sustitutos monetarios. Esta competencia pone sin duda límites a la libertad de acción de cada uno de los bancos centrales. Pero la mayor cooperación entre los bancos centrales y la regulación financiera de los últimos años han creado fuertes tendencias a la cartelización del sector bancario, tanto público como privado.

La restricción más importante que pesa sobre la producción de dinero radica en el hecho de que esta producción debe producirse, en principio, a través del crédito (este es el principio de la producción de dinero al estilo bancario, véase Mises, Teoría del dinero y del crédito, cap. 16, sección 1). 16, sección 1). Ni los bancos públicos ni los comerciales son libres de crear dinero mediante actos unilaterales. Para crear dinero, deben encontrar un prestatario. Por lo tanto, están limitados por el consentimiento de los prestatarios potenciales, respectivamente por la capacidad de estos últimos para asumir más deuda.

Tradicionalmente, esta limitación se ha aliviado bajando los tipos de interés para movilizar a los prestatarios marginales que antes no estaban dispuestos a endeudarse. Pero tras el inicio de la crisis de 2008, los bancos centrales llevaron los tipos de interés a niveles cercanos a cero, y aun así tuvieron dificultades para encontrar prestatarios.

Esta restricción de la «frontera cero» del tipo de interés se ve reforzada, por un lado, por el enfoque prudencial del crédito que ha dominado tradicionalmente la práctica bancaria y según el cual los préstamos bancarios sólo deben concederse a corto plazo, sólo a contrapartes solventes y sólo con garantías de primer orden. Por otra parte, esta restricción se ve reforzada por la práctica convencional de los bancos centrales, que consiste en no prestar directamente a los gobiernos, sino sólo a través de la interposición de los bancos comerciales.

Es cierto que estas limitaciones se han suavizado en los últimos años en el contexto de la lucha contra la crisis. Los bancos centrales del Eurosistema han empezado a prestar a más largo plazo, a empresas y Estados claramente insolventes y contra garantías de baja calidad. Empezaron a prestar más directamente a los gobiernos de la eurozona, obviando la intermediación de los bancos comerciales. También han eludido el principio mismo de la creación de dinero al estilo bancario, especialmente a través de operaciones de intercambio de divisas con otros bancos centrales. Algunos bancos centrales (especialmente los de Suiza, Japón y Estados Unidos) han empezado incluso a comprar acciones de empresas en los mercados de valores.

Sin embargo, el principio de la creación de dinero a través del crédito sigue vigente. Limita la libertad de acción de los bancos centrales y, por tanto, frena la expansión de la oferta monetaria. ¿Cuáles son las soluciones posibles? Hay dos, una que respeta el principio tradicional de creación de dinero por vía bancaria y otra que exige su abandono. La primera es la de los tipos de interés negativos, la segunda la del «dinero helicóptero». Ambas requieren la eliminación previa del efectivo y el establecimiento de un monopolio del dinero contable. Expliquemos esto con más detalle.

Tipos de interés negativos y eliminación del efectivo

Los tipos de interés negativos se utilizan desde hace tiempo (en Suiza y Japón) para penalizar el atesoramiento de dinero. La novedad de la situación actual es que también se utilizan para fomentar el endeudamiento. La idea es que un prestatario recibe hoy 100 euros para devolver mañana 98 euros. En lugar de pagar al prestamista para que ahorre, se paga al prestatario para que se endeude, ya que este endeudamiento va acompañado de una expansión de la oferta monetaria.

Este enfoque no plantea ninguna dificultad técnica especial para los bancos centrales. Por un lado, disfrutan de un monopolio y sus clientes están obligados a tener cuentas en ellos. Por otro lado, pueden crear dinero fiat—un bien económico por derecho propio y que no es un derecho sobre ningún bien subyacente. Como el dinero fiduciario puede producirse casi gratuitamente, también puede prestarse a tipos negativos (por tanto, con pérdidas) sin que ello suponga ningún problema de vida o muerte para los bancos centrales.

Las cosas son mucho más difíciles para los bancos comerciales. Estos no tienen una posición de monopolio en el mercado. Sobre todo, no crean dinero fiduciario, sino sólo sustitutos del dinero. Estos últimos son créditos sobre el dinero fiduciario y, por tanto, pueden convertirse en efectivo a simple petición de los titulares de las cuentas. Los bancos comerciales sólo podrían conceder préstamos a tipos negativos si también pudieran gravar los activos de las cuentas de sus clientes, con tipos aún más negativos. Por ejemplo, para prestar rentablemente 100 dólares a Smith al -2%, sería necesario imponer un tipo del -3% a la cuenta corriente de 100 dólares de Brown. Sin embargo, los tipos negativos en las cuentas corrientes no son factibles mientras exista la opción de retirar dinero en efectivo. En nuestro ejemplo, Brown simplemente retiraría dinero. En lugar de tener 100 dólares en su cuenta bancaria, donde esta suma estaría gravada con un 3%, los tendría en efectivo sin pagar este impuesto. Para los bancos comerciales, esto tendría una consecuencia negativa: perderían los fondos que necesitan para conceder préstamos.

Se podría imaginar que los bancos centrales llenaran el vacío dejado por los clientes bancarios que huyen, prestando generosamente, a tipos negativos, a los bancos comerciales privados de clientes. Sin embargo, mientras exista la posibilidad de retirar dinero en efectivo, este enfoque conduciría rápidamente a la hiperinflación: cualquier suma prestada al -3% por el banco central y prestada al -2% a un cliente sería retirada inmediatamente en efectivo. Los clientes pedirían incesantemente nuevos préstamos—al fin y al cabo, se les está pagando por endeudarse—y, por tanto, el banco central se vería obligado a aumentar la oferta monetaria a un ritmo acelerado. El resultado final sería una espiral inflacionista seguida de un colapso de la demanda de dinero y, por tanto, del sistema monetario.

Esta dificultad podría evitarse prohibiendo la retirada de efectivo y, en última instancia, cualquier uso de billetes y monedas. En consecuencia, los clientes de los bancos comerciales ya no podían evitar ser gravados con tipos negativos sobre el valor de sus cuentas corrientes. Incluso si dejaban su banco y abrían otra cuenta en otro lugar, no podían escapar del impuesto. Otra ventaja de la eliminación del efectivo, al menos desde el punto de vista de los bancos centrales, sería la facilitación de los «bail-ins» para salvar a los bancos comerciales sobreendeudados.

El dinero del helicóptero y la eliminación del efectivo

De ahí que veamos el papel central que desempeña la abolición del dinero en efectivo para facilitar una mayor expansión del dinero y del crédito en la actualidad. Pero la proscripción del efectivo desempeñaría un papel casi igual de importante si alguna vez se decidiera tirar por la borda el principio de creación de dinero mediante el crédito y adoptar lo que en la jerga actual se llama «dinero helicóptero».

Esta expresión hace referencia a un famoso artículo de Milton Friedman sobre la cantidad óptima de dinero. Emitir dinero por el helicóptero significa emitir dinero sin pasar por el crédito. Friedman tenía en mente emitir dinero nuevo a modo de regalo: lanzar 1.000 dólares en billetes desde un helicóptero y ese dinero será recogido gratuitamente por las personas que, por suerte, se encuentren justo debajo. Pero el dinero fiduciario también puede emitirse mediante la compra de todo tipo de bienes económicos que no sean títulos de deuda. Por ejemplo, el banco central podría simplemente ingresar todas las nuevas unidades monetarias en las cuentas personales de sus directores y gerentes. O podría dar cheques en blanco al Ministerio de Hacienda, que los gastaría en inversiones públicas o para otros fines.

Por lo tanto, existen muchas técnicas «no bancarias» para la emisión de moneda fiduciaria. Se conocían mucho antes de 1969, cuando apareció el artículo de Friedman. De hecho, en el siglo XIX y antes, no era raro que los billetes, convertibles o no en metales preciosos, se emitieran de forma no bancaria. Quizá el ejemplo más famoso sea el de los Assignats.

La derogación del principio de creación de dinero de tipo bancario en favor del principio de creación de dinero de tipo no bancario crearía de golpe una mayor libertad de acción para los bancos centrales. No habría más restricciones, ni técnicas, ni comerciales, ni legales, a la expansión de la oferta monetaria. Sólo habría un problema técnico: sería difícil para los bancos centrales controlar las unidades monetarias que ya están en manos del público. En el marco de la creación de dinero al estilo bancario, los bancos centrales pueden absorber las sumas que ya están en circulación, endureciendo las condiciones de concesión de créditos. Con el principio de la creación de dinero no bancaria, esta posibilidad ya no existiría.

Sin embargo, este problema podría resolverse ilegalizando el dinero en efectivo. Si todas las unidades monetarias tuvieran que estar en cuentas bancarias, entonces sería posible regular la masa monetaria gravando las cuentas. Así, vemos de nuevo la cuestión central de la eliminación del dinero en efectivo en el momento actual de la historia monetaria.

¿Cómo evaluar esta transformación?

Acabamos de analizar las fuerzas que actúan en la transformación de los sistemas monetarios y las tendencias resultantes. La tendencia a largo plazo es hacia una mayor libertad de acción del Estado. Hemos visto que esta tendencia implica, en el corto plazo que es el nuestro, que las autoridades monetarias tienen un incentivo para proscribir el dinero en efectivo y también para suprimir el principio de la creación de dinero al estilo bancario.

Hemos eludido intencionadamente la cuestión de cómo estas tendencias pueden ser examinadas desde una perspectiva económica, política y social global. Pero esta cuestión se plantea y las respuestas son muy diferentes según las escuelas de pensamiento económico.

Desde el punto de vista de la macroeconomía estándar actual, que es keynesiana hasta la médula, la historia monetaria es una sucesión de cambios técnicos para facilitar una inflación cada vez mayor de la oferta monetaria en beneficio del mayor número de personas, pero sin correr el peligro de la hiperinflación, porque esto supondría el riesgo de destruir la herramienta de la imprenta. Desde este punto de vista, la política monetaria tiene la delicada tarea de encontrar los canales de transmisión que permitan el mayor aumento de los ingresos agregados con la menor expansión de la oferta monetaria y el menor aumento del nivel de precios.

Desde la perspectiva de los economistas clásicos y, en la actualidad, de la Escuela Austriaca, la historia monetaria es una lucha continua entre los que utilizan el poder político para generar ingresos ilegítimos y los que se oponen a tales intentos. Para los austriacos, la inflación de la masa monetaria no tiene un impacto global positivo. Estimula el empleo y el crecimiento sólo a corto plazo, e invariablemente a costa del consumo de capital, lo que perjudicará el crecimiento y los salarios reales a largo plazo. Además, los austriacos consideran que la inflación monetaria provoca múltiples formas de daños colaterales a nivel político, económico y cultural. Mencionemos algunas de ellas para concluir.

La mayor libertad de acción monetaria del Estado va necesariamente acompañada de la esclavización monetaria del resto de la población. Cuando el Estado posee la libertad de controlar todas las cuentas bancarias, los ciudadanos no tienen la libertad de utilizar su dinero como les parezca, sea como sea. Cuando el Estado tiene la libertad de producir todo el dinero que desee, el poder adquisitivo monetario de los ciudadanos está sujeto a la arbitrariedad de la intervención gubernamental.

El auge del dinero fiduciario refuerza la dependencia de los usuarios del dinero con respecto a los bancos. La creación de bancos centrales refuerza las tendencias decentralización política y bancaria. También da lugar a una especie de institucionalizada, hoy llamada «riesgo moral». En efecto, todos los participantes en el mercado están acostumbrados a la presencia de «prestamistas de última instancia» y descuidan sus propias precauciones. Bajo la expansión inflacionaria del dinero y del crédito, el sistema financiero se debilita al mismo tiempo que se centraliza. La aparición de crisis bancarias periódicas en el siglo XIX, y la persistencia de estas crisis hasta la actualidad, es un ejemplo de ello.

El principio de creación de dinero al estilo bancario ha unido a sus caderas la expansión de la masa monetaria y el crecimiento del mercado de crédito. La consecuencia es la llamada financiarización de la economía, tan denostada desde los años 90, pero que ya estaba en marcha en el siglo XIX. Y por último, pero no menos importante, el expansionismo monetario está en la raíz de las importantes desigualdades de renta y riqueza.

  • *. Este artículo se publicó por primera vez con el título «L'avenir de la monnaie» en «Comprendre la finance», número especial, Problèmes économiques, hors-série no. 10 (septiembre de 2016): 96-103.
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Contact Jörg Guido Hülsmann

Jörg Guido Hülsmann is senior fellow of the Mises Institute where he holds the 2018 Peterson-Luddy Chair and was director of research for Mises Fellows in residence 1999-2004.  He is author of Mises: The Last Knight of Liberalism and The Ethics of Money Production. He teaches in France, at Université d'Angers. His full CV is here.

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