Mises Daily en español

Por Robert P. Murphy. (Publicado el 19 de noviembre de 2009)

Traducido del inglés. El artículo original se encuentra aquí: http://mises.org/daily/3835.

                         

Los economistas tenemos un reputación de ser secos y aburridos. Por eso la escena de Ben Stein en Ferris Bueller's Day Off funciona tan bien y por eso este hombre es toda una novedad. Dada nuestra lúgubre reputación, me alegra informar que las recientes defensas de algunos economistas de la hipótesis de los mercados eficientes son para echarse a reír. Fuera del Circo del Sol no podemos ver contorsiones como las de estos economistas intentando defender su teoría ante su refutación o trivialización.

Krugman lanza el ataque

La hipótesis de los mercados eficientes (EMH, por sus siglas en inglés) aparece de muchas formas de distinta fuerza. Igual que con la evolución, es difícil debatir el asunto porque la gente puede cambiar la definición en medio de la discusión. En la evolución, ni siquiera un evangelista de la televisión negaría que “los organismos evolucionan con el tiempo”, mientras que por otro lado muchos biólogos reconocerían que Richard Dawkins llega demasiado lejos cuando piensa que la teoría de la evolución prueba por sí misma la no existencia de Dios.

Lo mismo pasa en lo que refiere a la EMH. En su forma más débil, simplemente significa que la información nueva tiende a incorporarse rápidamente en los mercados de valores, significando que no puede haber ninguna oportunidad evidente de arbitraje (pues alguien ya la habría explotado). Sin embargo, los defensores más fanáticos de la EMH llegan casi a decir que las burbujas financieras son literalmente imposibles.

La EMH se asocia a la Escuela económica de Chicago. Comprensiblemente ha sido condenada después de la crisis financiera, especialmente desde que los estatistas han hecho un gran trabajo echando la culpa a los “mercados libres desregulados”. Krugman resume la opinión anti-EMH bastante bien en este popular artículo en la revista del New York Times. En respuesta a Krugman y otros críticos neoclásicos, los defensores de la corriente principal han abandonado su torre de marfil para repeler a los invasores. Aunque los lectores austriacos simpaticen naturalmente con quien se pelee con Paul Krugman, deberíamos tener cuidado al elegir nuestros aliados. En otro lugar he apuntado los importantes fallos (desde una perspectiva austriaca) en la respuesta de John Cochrane a Krugman. En el resto de este artículo señalaré algunas de las defensas más tontas ofrecidas por otros neoclásicos defensores de la EMH.

Robert Lucas

En un largo y muy serio artículo, el premio Nobel Robert Lucas defiende la corriente principal (y la EMH en particular) de las oprobiosas acusaciones:

“Los macroeconomistas en particular fueron caricaturizados como una generación perdida educada en el uso de modelos matemáticos sin valor e incluso dañinos, una educación que les hacía incapaces de proponer una política económica sensata. Pienso que esta caricatura no tiene sentido y no tiene valñor al pensar acerca de las grandes cuestiones: ¿Qué puede esperar razonablemente el público de especialistas en estas áreas? y ¿les han servido bien en la crisis actual?”

“Una cosa que no vamos a tener, ni ahora ni nunca, es una serie de modelos que predigan caídas repentinas en el valor de los activos financieros, como las que siguieron a la quiebra de Lehman Brothers en septiembre. No es nada nuevo. Se sabe desde hace más de 40 años y es una de las principales implicaciones de la “hipótesis de los mercados eficientes” (EMH) de Eugene Fama, que afirma que el precio de un activo financiero refleja toda la información relevante y disponible para todos. Si un economista tuviera un fórmula que pudiera predecir con seguridad las crisis, por ejemplo, una semana antes, esa fórmula sería parte de la información disponible para todos y los precios caerían una semana antes”.

Los argumentos de Lucas son los típicos de este debate. Aporta una atractiva mezcla de afirmaciones y non sequitur para su defensa. Primero, la propia EMH está bajo disputa, así que difícilmente ayuda citar la EMH y sus implicaciones. (Es como si un cristiano citara la Biblia a un ateo para probar la autoridad de la Escritura).

Ahora, ¿en qué sentido “se sabe desde hace más de 40 años” que es imposible predecir caídas repentinas en valores de los activos? ¿No nos advirtieron Mark Thornton y otros que la burbuja inmobiliaria era demasiado buena para ser cierta varios años antes de la crisis? ¿Qué mas podría hacer un austriaco cínico para refutar la EMH que predecir que “el mercado” estaba completamente equivocado en lo que se refería a precios de la vivienda, primas de riesgo, etc.? Los inversores que siguieron las advertencias de Thornton y otros salieron de los mercados de valores, no compraron casas para especular en 2005 y se las arreglaron para batir a otra gente que se vio atrapada en la euforia del boom. Si eso no es “batir al mercado”, ¿qué es?

Advirtamos que hay un defecto en el argumento de Lucas. Está diciendo que si un economista pudiera predecir con seguridad una crisis en una semana, todos los sabrían ahora y la crisis se produciría inmediatamente. Aquí hay dos problemas. Primero, un economista puede prever con precisión una crisis, pero de ello no se sigue que todos los demás sigan automáticamente su ejemplo. En el mundo real, algunos economistas son alcistas y otros bajistas en el mismo momento. Si no, ¿cómo se supone que se movería el mercado?

El fan de la EMH probablemente diría: “¡Ajá! Eso prueba justamente que la EMH tiene razón. No tenemos ninguna razón para sospechar que el mercado subirá o bajará, porque el precio actual refleja todas las teorías e informaciones disponibles”. Aun así, el mercado irá hacia arriba o abajo, demostrando que al menos un pronosticador estaba equivocado. (Podría ser que el otro simplemente haya tenido suerte, por lo que no podemos decir con seguridad que su predicción fuera realmente correcta en general).

El segundo gran fallo en la pequeña y sencilla explicación de Lucas es que asume que la fórmula para una crisis inminente debe ser muy específica en el tiempo. ¿Pero qué pasa si alguien como Mark Thornton dice “Esta situación es insostenible. Los precios de la vivienda no pueden seguir aumentando a este ritmo”? Sigue siendo un predicción correcta. Es sin duda útil para los inversores, especialmente si el pronosticador da un periodo amplio, dentro del cual se producirá el cambio.

En esta situación en la que algunos pronosticadores hacen predicciones cualitativas, la sencilla argumentación de Lucas se desbarata. Estamos de vuelta en el mundo convencional, donde distintos pronosticadores confían en diferentes teorías para hacer distintas recomendaciones. Los inversores que escuchen las malas pierden dinero, mientras que los que sigan las teorías más exactas lo ganan. Podemos “batir al mercado” si invertimos basándonos en predicciones más apropiadas. ¿Es realmente tan raro ese concepto?

Lucas continúa su argumentación de que la EMH no es una mera tautología, que las pruebas empíricas la apoyan:

“El Sr. Fama llegó a la EMH mediante algunos ejemplos teóricos sencillos. Esta simplicidad fue criticada en una reseña de The Economist, como si la EMH sólo se aplicara a esos casos hipotéticos. Pero el Sr. Fama probó las predicciones de la EMH sobre el comportamiento de los precios reales. Estas pruebas podrían haber resultado de cualquier forma, pero resultaron muy favorablemente. Su trabajo empírico se ejecutó desde el principio y cuidadosamente. Fue minuciosamente contestado por un aluvión de críticas que sirvieron principalmente para confirmar la exactitud de la hipótesis. A lo largo de años se han descubierto excepciones y ‘anomalías’ (incluso las desviaciones mínimas son interesantes si gestionamos bastante dinero), pero a los efectos del análisis y la predicción macroeconómica estas desviaciones son demasiado pequeñas como para tener importancia” (énfasis añadido).

Espere un momento. Lucas acaba de debilitar considerablemente su defensa. Antes dijo que batir al mercado era algo imposible, más aún, una imposibilidad que se ha sabido durante 40 años. Aún así en su explicación de las pruebas falsables, admite que hay desviaciones de la teoría. Así que ahora tenemos al propio Lucas admitiendo que la EMH no funciona en particulares microscópicos. Sigo manteniendo que falló espectacularmente en la reciente burbuja inmobiliaria, así como en la anterior de las punto.com (de la que avisaron muchos austriacos antes de que estallara). ¿Qué haría que Lucas admitiera que la EMH no es verdadera?

Antes de continuar, citemos una perla más de Lucas:

“La reseña de The Economist también citaba como ejemplo de del fracaso macroeconómico las simulaciones “tranquilizadoras” que Frederic Mishkin, entonces gobernador de la Reserva Federal, presentó en el verano de 2007. La acusación es que el modelo de preedición FRB/US de la Fed no predijo los acontecimientos de septiembre de 2008. Aún así, las simulaciones no se presentaron para tranquilizar como si no fuera a producirse una crisis, sino como un pronóstico de lo que podría esperarse condicionado a que no se produjera una crisis. Hasta la quiebra de Lehman Brothers la recesión era bastante típica de los modestos descensos del periodo de posguerra. Había una recesión en marcha, precedida por la bajada en la construcción de viviendas. El pronóstico del Sr. Mishkin era una estimación razonable de lo que habría ocurrido si hubiera continuado el declinar de la vivienda y fuera el único factor del decrecimiento económico. También después de la quiebra de Lehman modelos muy similares al que usó el Sr. Mishkin, combinados con nuevas información, produjeron lo que resultaron ser estimaciones bastante precisas de las reducciones en el gasto privado que se produjeron en los siguientes dos trimestres. Cuando Ben Bernanke, presidente de la Fed, advirtió a Hank Paulson, entonces Secretario del Tesoro, acerca del peligro que afrontaba Estados Unidos después de la quiebra de Lehman, sabía de lo que estaba hablando.”

“El Sr. Mishkin reconoció la posibilidad de una crisis financiera en 2007, por supuesto. También lo hizo el Sr. Bernanke. Pero recomendar políticas monetarias preventivas a la escala de las que se aplicaron posteriormente hubiera sido como girar repentinamente fuera de la carretera por la posibilidad de que alguien virara bruscamente hacia nuestro carril. Las única cosa realista y la mejor que puede hacerse en este contexto es mantener los ojos abiertos y esperar lo mejor” (énfasis añadido).

Dejemos aparte la divertida defensa de Mishkin y Bernanke por parte de Lucas, que dice que son muy buenos prediciendo condiciones económicas, excepto esos molestos desastres financieros. Más allá de esto, Lucas simplemente está tratando de ocultar las cosas en el pasaje anterior: Casi seguro que Ben Bernanke no expresó que tuviera ninguna noción de lo que esperaba a la economía de EEUU. Véase esta increíble recopilación de los constantes errores de Bernanke desde 2005 a 2007, donde en todas las etapas fallaba en ver la tormenta que se avecinaba o predecía que el problema acabaría pronto.

Vuelvo a preguntar al Sr. Lucas. ¿Qué tendría, en su opinión, que haber dicho Bernanke para ser culpable de lo que le acusan sus críticos? ¿Tendríamos que tener una grabación de Bernanke diciendo. “Estoy seguro al 100% de que no habrá ninguna crisis financiera”? Parece que Lucas ha puesto el listón realmente bajo para nuestro presidente de la Fed.

David K. Levine

En una carta abierta a Paul Krugman, David Living utiliza la física como analogía para defender a sus colegas de macroeconomía:

“El fracaso predictivo no es un problema de la materia: es un problema de quienes están bajo la impresión de que deberíamos ser capaces de predecir las crisis. ¿Se encuentra usted en este grupo? ¿Se equivocan los físicos porque su teoría dice que no pueden predecir dónde aterrizará un fotón lanzado a través de una hendidura suficientemente estrecha? Los modelos económicos son como modelos de fotones a través de hendiduras. Igual que esos modelos sólo predicen la distribución estadística de los fotones, nuestros modelos sólo predicen la posibilidad de bajadas. Decir que “la mayoría de los economistas fracasó en predecir la crisis” es exactamente como decir que la mayoría de los físicos fracasó al predecir el impacto del duodécimo protón que atravesó la hendidura”.

Quien esté familiarizado con la increíble precisión (y confirmación experimental) de las predicciones de la física cuántica debería advertir lo absurdo de la analogía de Levine. Es algo así como comparar una prueba euclidea con un la exposición final de un abogado en un juicio criminal. Una analogía más apropiada para Levine sería un grupo de físicos de partículas invitándote a mirar su supercolisionador y después llamarte la semana que viene para decirte que te han expuesto accidentalmente a una dosis letal de rediación.

Jeremy Siegel

En un reciente editorial del WSJ, Jeremy Siegel defiende el honor de la EMH. Como cualquier fanático, se las arregla para transformar el vicio en virtud:

“La EMH, expuesta originalmente por Eugene Fama en la Universidad de Chicago en los años 1960, afirma que los precios de los valores reflejan toda la información conocida que afecte a su valor. La hipótesis no afirma que el rpecio de mercado sea siempre correcto. Por el contrario, implica que los precios en el mercado son mayoritariamente erróneos, pero que en un momento concreto no es fácil decir si son muy altos o muy bajos. El hecho de que los mejores y más brillantes de Wall Street hayan cometido tantos errores demuestra lo difícil que es batir al mercado” (énfasis añadido).

Hay que felicitar a Siegel por su golpe magistral. Durante la burbuja, cuando los banqueros de inversiones ganaban bonus de varios millones de dólares, el defensor de la EMH habría dicho: “Es una locura que un inversor medio intente batir al mercado. Algunas de las mentes más brillantes del mundo tienen enormes computadoras y un ejército de matemáticos a su servicio, exprimiendo cualquier volumen de mal precio en el mercado. No intente competir con esos expertos. Mejor ponga su dinero en un fondo indexado”.

Aún así, después de que muchos austriacos (y otros de distintas escuelas de pensamiento) predijeron que el mercado explotaría y que los inversores deberían tener efectivo, Siegel apunta a los monumentalmente incompetentes banqueros de inversiones como prueba de la inteligencia del “mercado”.

William Easterley

He dejado mi favorito para el final. Es conocido que la Reina de Inglaterra se preguntó por qué ninguno de los economistas había visto que venía la crisis. Aquí está lo que dijo William Easterly como réplica:

“Los economistas hicieron algo incluso mejor que predecir la crisis. Predijimos correctamente que no seríamos capaces de predecirla. La parte más importante de la muy calumniada hipótesis de los mercados eficientes (EMH) es que nadie puede batir al mercado de valores sistemáticamente. Lo que implica que nadie puede predecir una crisis de los mercados, porque si pudiera, obviamente batiría al mercado”.

¡Vamos, es  divertidísimo![1]

Conclusión

La hipótesis de los mercados eficientes se expresa de formas distintas. De hecho hay mucha literatura empírica, en la que Fama y otros realizan pruebas falsables. Sin embargo, como espero haber demostrado con las citas anteriores, en la práctica la hipótesis de los mercados eficientes es realmente una tautología o una forma de ver el mundo.

No hay nada erróneo en usar marcos mentales a priori para analizar la realidad económica: de hecho ésa es una de las características definitorias de la praxeología de Mises. Sin embargo, como demuestran las citas, muchos de los defensores de la EMH piensan que están confirmando de forma independiente la EMH, cuando en realidad sus lentes sencillamente fuerzan todas las evidencias de conformidad con sus presupuestos.

Robert Murphy, investigador adjunto del Mises Institute y miembro de la facultad de la Universidad Mises, gestiona el blog Free Advice y es autor de The Politically Incorrect Guide to Capitalism, Study Guide to Man, Economy, and State with Power and Market, Human Action Study Guide y The Politically Incorrect Guide to the Great Depression and the New Deal.